Un Enero no hace un Diciembre

La renta variable europea ha ganado casi un 10% desde principios de año y la renta variable mundial, casi un 5%^[1]. Estos avances han abierto el apetito de los inversores y nos llevan a preguntarnos si un arranque de año tan bueno implica que todo el año será bueno. Por desgracia, ni la intuición ni la estadística apuntan en ese sentido: hay muy poca correlación entre un buen inicio de año y un buen año en general. Aun así, los participantes del mercado tienden a interpretar un buen comienzo de año, que contribuye al efecto riqueza y anima a los fondos a asumir más riesgo, como un viento a favor más que en contra, en igualdad de condiciones.

Ese viento a favor impulsó a los mercados de capitales a finales del año pasado. Las acciones y los bonos corporativos, pero también el oro y los bonos del gobierno de EE. UU. llevan comportándose bien desde principios de octubre, más o menos. El buen sentimiento de mercado también se ha visto reflejado en unas menores oscilaciones de precios.

Nuestro Gráfico de la Semana recoge la volatilidad implícita de varios mercados y muestra la naturaleza excepcional de 2022, un año en el que, de forma bastante atípica, el nerviosismo del mercado fue más evidente en los mercados de bonos que en los de acciones. Tras verse respaldados durante años por las medidas extraordinarias de los bancos centrales, los inversores en renta fija se han visto perjudicados ahora por su lucha contra la inflación. De hecho, el incesante aumento de la inflación hizo que los bonos, a diferencia de las acciones, registrasen más volatilidad en otoño de 2022 que a principios de 2020.

La volatilidad de diversas clases de activos y del dólar marcó máximos en otoño de 2022

* El índice VIX es el índice de volatilidad del Chicago Board Options Exchange (CBOE), el mayor mercado de opciones de EE. UU. Se usa habitualmente para medir la volatilidad del S&P 500 que reflejan los precios de las opciones a corto plazo del índice.
** El índice MOVE es un índice de volatilidad desarrollado por Merrill Lynch que refleja la volatilidad implícita de los bonos del gobierno de EE. UU. con diferentes vencimientos.
*** El índice CVIX es un índice de volatilidad desarrollado por Deutsche Bank que mide la volatilidad implícita del mercado de divisas.
Fuentes: Bloomberg Finance L.P., DWS Investment GmbH a 24/1/2023.

A medida que las dinámicas de inflación y las respuestas de los bancos centrales fueron variando en los distintos países, la volatilidad también repuntó con fuerza en el mercado de divisas. Sin embargo, donde más se aprecia el creciente nerviosismo con respecto a la inflación y la situación geopolítica es en el tipo de cambio del dólar. Como puede verse en el gráfico, el billete verde hizo honor a su reputación de activo refugio y ganó valor de forma constante.

Obviamente, su posterior caída, desde principios de otoño, está justificada, puesto que la volatilidad del mercado se ha reducido y los precios de las acciones han aumentado gracias a que el invierno está siendo suave, Europa tiene aseguradas sus necesidades de energía, la inflación se ha moderado y China ha cambiado de postura con respecto a su política de covid cero.

¿Qué podemos esperar a partir de ahora? La volatilidad no es un buen indicador adelantado para los mercados. De hecho, al igual que ocurre con los índices de gestores de compras (PMI), los índices de volatilidad tienden a moverse en paralelo al mercado^[2]. Esto se ha visto en los datos publicados el martes, que muestran que la economía europea vuelve a crecer mientras la estadounidense sigue contrayéndose, como también reflejan las bolsas.

Por lo tanto, las perspectivas para los mercados no son tan malas como se temían a mediados de 2022, pero tampoco son buenas. Nos parece que aún es pronto para revisar nuestra previsión de final de año para el S&P 500 (4100 puntos) en base a este prometedor comienzo de año. Sin embargo, puede que sí lo hagamos para Europa y Asia, donde el entorno macroeconómico ha sorprendido de forma mucho más positiva.

Aun así, ni Europa ni Asia están para tirar cohetes, ya que existen numerosos factores que podrían provocar nuevos episodios de volatilidad, como la preocupante fortaleza de la inflación subyacente, las presiones de márgenes que sufren las empresas, la débil confianza de los consumidores y el escaso crecimiento, entre otros.

Por último, está la enorme sombra de la guerra en Ucrania, cuyo futuro es completamente incierto. Por eso, seguimos pensando que la volatilidad repuntará este año y que los precios sufrirán correcciones, por lo que recomendamos adoptar un enfoque paciente.