Cómo gestionan los profesionales el riesgo de las carteras

Thomas, las personas somos buenas a la hora de evaluar los riesgos en nuestra vida diaria. Por eso, por ejemplo, miramos a izquierda y derecha antes de cruzar la calle. Pero, ¿qué riesgos asumen los inversores en los mercados de capitales? ¿Cómo pueden gestionarse?

Para los inversores, los riesgos surgen, en parte, por el grado de fluctuación de un fondo, es decir, por la volatilidad. Sin embargo, el drawdown, entendido como la pérdida máxima de valor que puede experimentar una acción, un bono, una materia prima o un fondo, también es clave para medir el riesgo. Así, es posible medir ambas métricas a nivel histórico y estimar cómo será su trayectoria en el futuro. En este sentido, puedo decir que el valor de un fondo ha fluctuado un 34% durante un tiempo determinado, por ejemplo, una semana o un año. También puedo decir que el valor de la inversión cayó como máximo un 21% durante la última caída del mercado. Los gestores de fondos suelen ser evaluados en base a la volatilidad histórica y el drawdown de sus carteras, a la par que por la rentabilidad que han alcanzado. Esto significa que se enfrentan a la tarea de estimar y gestionar la volatilidad y el drawdown futuro, además de la rentabilidad. Las estimaciones pueden realizarse utilizando modelos de riesgo adecuados para calcular estas dos métricas de riesgo.

No obstante, junto a las métricas calculadas a través de estos modelos, es necesario utilizar un proceso de gestión del riesgo que ayude a los gestores de fondos a interpretar las cifras y a traducirlas en decisiones. Por ello, resulta esencial establecer un proceso de gestión del riesgo antes de definir y estimar estas métricas. De esta manera, los objetivos de riesgo de un fondo deben definirse primero y encajar dentro del perfil de los potenciales clientes. Una vez que se conocen los objetivos de riesgo del fondo, se pueden elaborar catálogos de medidas y definir los límites de este parámetro. Acto seguido, se puede desarrollar y aplicar un enfoque de inversión adecuado dentro de estos límites. 

En la práctica, ¿cómo pueden los gestores de fondos mantener la volatilidad y el drawdown dentro de los límites establecidos?

Considero tres niveles de gestión de riesgo para mantener la volatilidad y el drawdown dentro de los límites definidos, de forma que se pueden evitar riesgos de forma total o parcial. Así, es posible utilizar medidas para mitigar el riesgo, por ejemplo, diversificando a través de diferentes tipos de inversión. Además, es posible salvaguardar la cartera, por ejemplo, mediante la cobertura^[1] en el mercado de futuros, Estas tres estrategias pueden tener un impacto positivo en la volatilidad del fondo y el drawdown y, para demostrar una gestión del riesgo lo más sólida posible, un fondo debería utilizar, normalmente, las tres estrategias.

Consideremos la primera opción: evitar los riesgos. ¿Cómo funcionaría?

Evitar los riesgos consiste en identificarlos antes de que sucedan y reducir, consecuentemente, los factores que los impulsan, al menos en parte. Esto puede significar retirarse de una determinada inversión para ajustar la asignación de riesgos del fondo de forma flexible. Tomando el ejemplo de la volatilidad, supondría que un gestor se abstendría de invertir en acciones particularmente volátiles. Para minimizar el drawdown, normalmente intento reducir mi cuota de renta variable de forma anticíclica cuando el mercado de valores se sobrecalienta a corto plazo con el fin de sufrir un menor impacto si se produce una corrección en un intervalo corto de tiempo.

En este sentido, ¿cómo podría utilizarse la diversificación en la gestión del riesgo?

El objetivo de la diversificación es completar la cartera con componentes que presenten una baja correlación entre ellos. De forma ideal, esto significa que las pérdidas en cada una de las partes de la cartera se compensan, como mínimo, con las ganancias de las otras. El truco de esta estrategia es identificar a aquellos elementos que no se comportan en oposición diametral, pues entonces las ganancias en una parte de la cartera se consumen con las pérdidas de otra. Por ello, una cartera debe combinar inversiones que generen una rentabilidad positiva a largo plazo, pero que se compensen mutuamente en periodos de debilidad. Personalmente, creo que las estrategias de diversificación son la máxima disciplina de gestión del riesgo en un contexto de la gestión de fondos. El factor más importante en este caso es la descorrelación de los riesgos individuales.

Entonces, por ejemplo, los fundos multiactivos y mixtos podrían diversificarse a través de diferentes clases de activos.

Correcto. Los fondos multiactivos invierten en diferentes clases de activos, por ejemplo, en acciones, bonos, metales preciosos o inmobiliario. Si estos activos individuales o sus componentes están correlacionados de forma negativa, al menos en fases de estrés, significa que se mueven en direcciones opuestas en ciertas fases del mercado, entonces los riesgos individuales se equilibran entre sí.

Seleccionar estos efectos de diversificación en el universo de la inversión y hacerlos utilizables es otro componente de la gestión del riesgo. La combinación de acciones y oro es bien conocida como un par clásico de opuestos con una correlación a menudo negativa en tiempos de estrés. Sin embargo, durante las caídas por el coronavirus en marzo de 2020, fuimos capaces de detectar las diferencias entre las diferentes clases de activos. Mientras que la mayoría de las acciones experimentaron caídas de precios muy pronunciadas, los fabricantes de chips informáticos, por ejemplo, tuvieron un comportamiento que no fue tan malo. Por su parte, las empresas tecnológicas fueron el motor de la recuperación, que tuvo un efecto compensatorio con fuertes subidas de precios. De este modo, durante la caída del mercado, compensó permanecer invertido en esas compañías. Asimismo, también utilizamos ciertos criterios para buscar dentro del universo de inversión de la renta variable, por ejemplo, si el tamaño de una empresa garantiza que un sector se comportará de una forma particularmente defensiva u ofensiva en el mercado. Esto se conoce como factor de tamaño. Si se integran estos resultados en una estrategia, es posible controlar la volatilidad de forma selectiva.

Entonces, ¿los gestores de riesgo tienen que ser, ante todo, buenos estadísticos para poder dar sentido a los resultados cuantitativos?

En cierto sentido sí. La gestión de los riesgos cuantitativos también incluye análisis de escenarios, que simulan cómo se comportaría una cartera si se produjera un determinado acontecimiento, por ejemplo, si el dólar cayera bruscamente. Esto también puede expresarse en cifras. Sin embargo, en la práctica, hay muchos más aspectos vinculados a la gestión de riesgo que los cálculos numéricos. Nosotros siempre combinamos nuestros cálculos cuantitativos con evaluaciones cualitativas. Así, y por citar un caso, durante la caída de los mercados que se produjo durante el año del coronavirus tomamos una decisión ad hoc de no recurrir en exceso a las reservas de efectivo que preserven el capital ni de cubrir por completo nuestras posiciones en renta variable, a pesar del fuerte drawdown en el mercado bursátil, superior al diez por ciento. En ese momento, habíamos evaluado que la probabilidad de que los mercados cayeran de forma pronunciada era inferior a la posibilidad de que los mercados se recuperasen rápidamente. En este sentido, no habríamos sido capaces de beneficiarnos de la recuperación y favorecer así a nuestros inversores si nuestra posición de efectivo hubiera sido demasiado amplia. 

¿Por qué estabas tan seguro? ¿Los mercados estaban en caída libre?

Seguro no es la palabra adecuada. Tenemos que sopesar unos escenarios frente a otros y, después de que los mercados cayesen a un ritmo sin precedentes, la presión de la liquidez también provocó fuertes caídas en los precios de los llamados “refugios seguros”, como el oro o los bonos del gobierno estadounidenses, a mediados de marzo. En ese momento, la mayoría de los bancos centrales iniciaron medidas para paliar este impacto y nosotros estimamos que la probabilidad de que se produjese un contramovimiento igual de rápido era significativamente mayor a la posibilidad de que se produjesen nuevas caídas. En este sentido, el mayor riesgo en términos de drawdown comparado con los niveles anteriores a la crisis habría sido cubrir por completo nuestras posiciones en renta variable y no participar en lo que nosotros consideramos que era una probable, aunque quizá solo parcial, recuperación del mercado. Si no hubiéramos participado en esta coyuntura, el drawdown del fondo se habría incorporado en un futuro próximo. Así es posible ver que la gestión del riesgo es necesaria en ambas direcciones y que la rentabilidad y el riesgo siempre están conectados.

Entonces, ¿gestionar el riesgo y encontrar oportunidades de inversión son las dos caras de una misma moneda?

Eso es. En el ámbito de la gestión del riesgo, también creemos que nuestra misión es desarrollar propuestas de inversión y señalar las oportunidades desde una perspectiva cuantitativa.