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- Investment Traffic Lights Febrero 2024
- Desde el punto de vista de los inversores, el mes de enero fue algo desigual; sin embargo, se mantuvo el sentimiento positivo de finales de 2023, en particular para la renta variable.
- Los buenos datos estadounidenses impulsaron aún más las expectativas de los inversores de un aterrizaje suave, lo que se refleja en unas valoraciones exigentes.
- Mientras que muchos segmentos de renta fija siguen seduciendo a los inversores con elevados rendimientos iniciales, muchos índices de renta variable ya han superado su repunte de finales de año.
10 minutos para leer
1 / Perspectivas de mercado
1.1 Los mercados siguen de fiesta
Cualquiera que pensara a finales de 2023 que los inversores pagarĂan su euforia de fin de año con una gran resaca a principios de 2024 se ha equivocado rĂ¡pidamente. Una vez mĂ¡s, Estados Unidos presentĂ³ cifras mejores de lo esperado: El crecimiento econĂ³mico anualizado en el cuarto trimestre subiĂ³ al 3,3%, la tasa de desempleo se mantuvo en el 3,7% y la inflaciĂ³n se mantuvo en gran medida bajo control. Los Ăºltimos Ăndices de gestores de compras y la confianza de los consumidores (que en enero alcanzĂ³ su nivel mĂ¡s alto en dos años y medio) alimentaron aĂºn mĂ¡s las esperanzas de un aterrizaje suave: en otras palabras, una nueva caĂda de la inflaciĂ³n sin que la economĂa se ponga de rodillas. Los bancos centrales tambiĂ©n tuvieron la amabilidad de no interrumpir la fiesta, al menos en la medida en que sus distintos representantes dieron diferentes puntos de vista sobre la inflaciĂ³n y los tipos a lo largo del mes, de modo que los inversores pudieron elegir los comentarios que mĂ¡s se ajustaban a sus puntos de vista. Las cosas se aclararon algo despuĂ©s de las reuniones del Banco Central Europeo (BCE) y de la Reserva Federal de Estados Unidos (la Fed). Aunque Christine Lagarde no se mostrĂ³ eufĂ³rica sobre la evoluciĂ³n econĂ³mica de Europa, señalĂ³ los aspectos positivos: El crecimiento econĂ³mico de la Eurozona evitĂ³ por poco entrar en contracciĂ³n en el cuarto trimestre de 2023 y la inflaciĂ³n se suavizĂ³. Sin embargo, a la vista de las numerosas rondas salariales pendientes, considerĂ³ prematuro hablar de recortes de los tipos de interĂ©s. Una semana mĂ¡s tarde, el Ăºltimo dĂa de enero, la Fed se mostrĂ³ mĂ¡s optimista sobre los recortes de los tipos de interĂ©s a medio plazo, pero disgustĂ³ a algunos inversores, al menos por un tiempo, al descartar el recorte anticipado de los tipos por el que habĂan estado rezando en marzo.
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Pero los mercados siguen siendo optimistas sobre los recortes de tipos. Esperan casi seis, de 25 puntos bĂ¡sicos cada uno, este año en Estados Unidos y la Eurozona, mientras que nosotros esperamos tres, aunque tampoco descartarĂamos ya cuatro recortes. Aunque inicialmente se produjo una reacciĂ³n contraria en los rendimientos de los bonos tras su drĂ¡stica caĂda en los dos Ăºltimos meses de 2023 -los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años pasaron del 3,8% a casi el 4,2% en su punto mĂ¡ximo-, volvieron a situarse muy por debajo de la marca del 4% a finales de enero, a pesar de la "decepciĂ³n" de la Fed. La renta variable, por su parte, no ha dejado de subir. En EE.UU., en un primer momento se viĂ³ impulsada de nuevo por los grandes valores tecnolĂ³gicos, mientras que las pequeñas capitalizaciones (Russell 2000) cayeron. Hacia finales de mes, sin embargo, ni siquiera las buenas cifras trimestrales de los valores tecnolĂ³gicos bastaron para satisfacer las elevadas expectativas, con lo que el S&P 500 y el Nasdaq perdieron parte de sus ganancias y terminaron enero con una subida inferior al 2%. Sin embargo, incluso la repeticiĂ³n de ese avance serĂ¡ todo menos fĂ¡cil en los prĂ³ximos meses, y esperamos una intensa negociaciĂ³n lateral. Los mercados tambiĂ©n podrĂan verse cada vez mĂ¡s influidos por la campaña electoral estadounidense, aunque creemos que es demasiado pronto para hacer previsiones fiables. En cualquier caso, es probable que sĂ³lo una clara victoria de uno de los dos partidos (es decir, el control de la Casa Blanca y del Congreso) provoque cambios polĂticos relevantes para el mercado.
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1.2 Los mercados asiĂ¡ticos divergen; el High Yield se comporta con fuerza
Aunque fue EE.UU. quien obtuvo mejores cifras, los mercados bursĂ¡tiles europeos ganaron la carrera de enero con una subida del 3% frente al 1,7% del S&P 500 (con todas estas cifras sobre una base de rentabilidad total). En Asia las discrepancias fueron mucho mĂ¡s extremas: el MSCI Japan se disparĂ³ un 8,5%, mientras que el MSCI China continuĂ³ su caĂda de tres años con un descenso de alrededor del 10%. Otras noticias negativas, no sĂ³lo del sector inmobiliario, aumentaron el pesimismo, y el accionismo de PekĂn (como la prohibiciĂ³n de las ventas en corto; la mayor dificultad para adquirir fondos extranjeros; las instrucciones a las grandes empresas estatales para que compren sus propias acciones) dio la impresiĂ³n de un gobierno atemorizado.
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Enero fue un mes desigual para los inversores en renta fija. La deuda pĂºblica alemana a diez años perdiĂ³ un 0,6% y los bonos britĂ¡nicos a diez años un 1,9%, mientras que los bonos europeos de alto rendimiento ganaron un 0,5%, lo que demuestra que el apetito de los inversores por el riesgo en este segmento apenas se ha resentido. En el segmento de grado de inversiĂ³n, tanto en EE.UU. como en Europa, incluso las rentabilidades cercanas al 0% hablaron en favor de la confianza de los inversores, ya que ambas regiones tuvieron que digerir una cantidad rĂ©cord de emisiones de bonos.
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En divisas, lo que mĂ¡s destacĂ³ fue la fortaleza del dĂ³lar y la debilidad del yen: en combinaciĂ³n, esto supuso que el yen se depreciara frente al dĂ³lar casi un 4%.
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TambiĂ©n resultaron interesantes otro par de activos: el oro y el petrĂ³leo. El primero no pudo mantenerse a pesar de las nuevas tensiones geopolĂticas importantes y perdiĂ³ alrededor de un 1% de su valor, en lĂnea con el ligero aumento de los rendimientos de los bonos, mientras que el crudo Brent subiĂ³ un 6% en enero. Una posible razĂ³n es la tensiĂ³n en Oriente Medio, donde los ataques de los rebeldes HutĂes en el Mar Rojo provocaron nuevos disturbios. Los fletes de los contenedores casi se triplicaron entre principios de diciembre y el 25 de enero. Algunos economistas ya temen que esto repercuta en la inflaciĂ³n, pero nosotros creemos que la inflaciĂ³n seguirĂ¡ cediendo lentamente.
2/ Perspectivas y cambios
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Es difĂcil no asombrarse ante el optimismo con el que los mercados estĂ¡n haciendo subir los precios de los activos. Sin embargo, es fĂ¡cil comprender en quĂ© se basa este optimismo: la aparente resistencia de la economĂa estadounidense, una vez mĂ¡s. Como un alumno revoltoso que ahora se ha calmado, la inflaciĂ³n parece comportarse ahora por sĂ misma, de modo que la Reserva Federal puede empezar a pensar en suavizar su estricta polĂtica monetaria. Y el daño causado por esa polĂtica al crecimiento es aparentemente pequeño: lo peor a lo que parece enfrentarse la economĂa estadounidense es un pequeño bache en el segundo trimestre, no una caĂda mĂ¡s profunda. Por lo tanto, hay poca amenaza para el crecimiento previsto de los beneficios de las empresas que cotizan en bolsa o para la parte mĂ¡s arriesgada del mercado de bonos corporativos. E incluso aquellos que aĂºn temen un 2024 dĂ©bil, podrĂan verse tentados a mirar a travĂ©s de este periodo e invertir basĂ¡ndose en el crecimiento esperado de los beneficios en 2025.
Nosotros, sin embargo, mantenemos una dosis de escepticismo. Lograr un aterrizaje suave evitando un nuevo repunte de la inflaciĂ³n podrĂa ser posible, pero no es el Ăºnico escenario probable. Dados los diversos riesgos, entre ellos los geopolĂticos, preferimos ahora no aumentar nuestros niveles objetivo para la renta variable y los rendimientos de los tipos de interĂ©s, lo que significa que nuestro potencial de rentabilidad esperado ha descendido a puntos porcentuales de un solo dĂgito.
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2.1 Renta fija
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Los rendimientos de la deuda pĂºblica cayeron rĂ¡pidamente en los dos Ăºltimos meses de 2023, pero han repuntado algo en enero, para volver a caer a finales de mes como reacciĂ³n a los comentarios de Lagarde y Powell tras la reuniĂ³n. No creemos que un recorte de tipos mĂ¡s o menos, un mes antes o despuĂ©s, vaya a suponer una gran diferencia en la trayectoria econĂ³mica de EE.UU., pero para los mercados se trata de fuertes impulsores a corto plazo. Y es probable que los impulsores a corto plazo sean el tema principal de 2024, ya que los bancos centrales no van de farol cuando dicen que dependen de los datos.
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Bonos del Estado
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Bonos del Tesoro estadounidense: A pesar de las opiniones opuestas en el seno del FOMC y de que los mercados reevalĂºan constantemente sus expectativas de recortes de tipos para el 1S24, la expectativa generalizada es que las subidas de la Fed han terminado y los rendimientos a corto plazo se dirigen a la baja. Seguimos siendo positivos con los bonos del Tesoro a 2 años y neutrales con los bonos del Tesoro a 10 y 30 años.
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Bunds alemanes: TambiĂ©n hay opiniones encontradas en el consejo del BCE, pero seguimos sin esperar recortes de tipos antes de junio de 2024, entre otras cosas porque esperamos que el BCE quiera mĂ¡s visibilidad sobre la evoluciĂ³n salarial en la zona euro, con muchos sectores negociando actualmente nuevos acuerdos salariales. Volvemos a ser neutrales en los Bunds a 2 y 10 años, y nos mantenemos neutrales en los Bunds a 30 años.
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Bonos corporativos
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Europa: Seguimos siendo positivos con respecto al grado de inversiĂ³n (IG), donde ni siquiera la emisiĂ³n rĂ©cord estĂ¡ disuadiendo a los inversores. Nos gustan especialmente los hĂbridos corporativos. Hemos rebajado la calificaciĂ³n de los bonos de alto rendimiento (HY) a negativa, ya que el fuerte repunte ha hecho que las valoraciones sean mucho menos atractivas. Muchos crĂ©ditos BB y de alta calificaciĂ³n B simple cotizan muy ajustados a pesar de que se enfrentan a riesgos cĂclicos. La valoraciĂ³n actual ofrece, en nuestra opiniĂ³n, un perfil de riesgo/rentabilidad desfavorable tras la Ăºltima revalorizaciĂ³n. AdemĂ¡s, esperamos nuevos vientos en contra para los fundamentales corporativos, especialmente en la primera mitad del año, ya que una parte importante de la reciente presiĂ³n deflacionista es la debilidad de la demanda y, por tanto, el escaso poder de fijaciĂ³n de precios de las empresas.
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Estados Unidos: Rebajamos la calificaciĂ³n de IG a negativa, ya que esperĂ¡bamos que la fuerte emisiĂ³n de enero lastrara los mercados tras el fuerte repunte de finales de año en 2023. Pero, de hecho, casi 200.000 millones de USD en emisiones han sido fĂ¡cilmente digeridos por el mercado. Las entradas en la clase de activos, los atractivos rendimientos y la creciente convicciĂ³n de que la Reserva Federal ya no va a subir mĂ¡s han respaldado la clase de activos y los fundamentales siguen estando en buena forma. En cuanto a HY, nos mantenemos neutrales. Los diferenciales se han estrechado por las noticias mixtas sobre inflaciĂ³n y la menor probabilidad de recortes de tipos a corto plazo. Los flujos de fondos han sido neutros en lo que va de año, con una actividad de flujos que refleja el cambio de sentimiento. En general, las nuevas operaciones han sido bien recibidas, con precios ajustados y asignaciones reducidas.
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Mercados emergentes (ME)
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CrĂ©dito en ME: El crĂ©dito asiĂ¡tico comenzĂ³ el año de forma bastante banal, con los diferenciales de crĂ©dito moviĂ©ndose dentro de un rango muy estrecho tras el fuerte repunte que vimos a finales del año pasado. Los inversores esperaban que el mercado primario estuviera ocupado, con rendimientos mĂ¡s bajos, por lo que la actividad del mercado secundario fue mĂ¡s bien moderada. Esperamos que las nuevas emisiones se mantengan activas hasta el Año Nuevo chino, en febrero, y que la mayorĂa de ellas sean de grado de inversiĂ³n. Mantenemos una posiciĂ³n positiva sobre el crĂ©dito asiĂ¡tico.
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Divisas
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Los datos econĂ³micos de EE.UU. han cambiado al alza despuĂ©s de tres meses de relativa decepciĂ³n. El posicionamiento del mercado es ligeramente corto con respecto al dĂ³lar estadounidense (USD), pero el panorama tĂ©cnico favorece al billete verde. TĂ¡cticamente nos hemos puesto cortos en EUR frente al USD.
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2.2 Renta variable
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A pesar de su reciente repunte, seguimos sobreponderando la renta variable japonesa. JapĂ³n ha sido la Ăºnica regiĂ³n del mundo que ha registrado revisiones positivas de los beneficios por acciĂ³n (BPA) durante los Ăºltimos seis meses. El aumento de las estimaciones se ha visto respaldado por una economĂa estable, unos tipos de interĂ©s bajos y la debilidad del yen. AdemĂ¡s, el Nikkei sigue siendo un refugio para los inversores que han renunciado a la renta variable china. Esperamos que esta tendencia continĂºe, ya que se espera que el Banco de JapĂ³n eleve sus tipos de interĂ©s sĂ³lo ligeramente hasta territorio positivo en abril, pero no mĂ¡s allĂ¡.
Mientras tanto, la renta variable china aĂºn no nos convence, ya que las impredecibles intervenciones gubernamentales siguen empujando las valoraciones hacia niveles de un solo dĂgito en la relaciĂ³n precio/beneficios (PER). Al mismo tiempo, los inversores siguen sin estar convencidos del impacto del estĂmulo gubernamental en la economĂa china. En el resto de los mercados emergentes observamos sĂ³lidos fundamentos micro y macroeconĂ³micos. Pero para nosotros ya parecen reflejarse en las valoraciones y nos mantenemos neutrales sobre los ME.
Tras el fuerte repunte del S&P 500 (casi un 20% desde finales de octubre), volvemos a ver riesgo a la baja basĂ¡ndonos en: 1) nuestros modelos de valoraciĂ³n; 2) las revisiones negativas de los beneficios por acciĂ³n para 2024; 3) las apuestas equivocadas del mercado sobre recortes anticipados de la Reserva Federal; 4) la inflaciĂ³n residual, los elevados dĂ©ficits y, por tanto, el persistente riesgo de mayores rendimientos del Tesoro; y 5) la incertidumbre de las elecciones estadounidenses.
Mantenemos nuestra recomendaciĂ³n de sobreponderar las acciones de consumo discrecional. Nuestra opiniĂ³n positiva parte de la base de que el crecimiento econĂ³mico serĂ¡ mĂ¡s dĂ©bil en el segundo trimestre, los mercados laborales se mantendrĂ¡n sĂ³lidos y las tiendas minoristas, tanto fĂsicas como online, seguirĂ¡n arrojando cifras sĂ³lidas. No obstante, observamos que las tendencias de la automociĂ³n, los artĂculos de lujo y las prendas de vestir son dĂ©biles y deben vigilarse de cerca.
El sector sanitario ha sido el que mejor se ha comportado en lo que va de año, con una fuerte recuperaciĂ³n del sector biotecnolĂ³gico, impulsado por la innovaciĂ³n, las fusiones y adquisiciones (F&A) y el mĂ¡ximo de los tipos de interĂ©s. BasĂ¡ndose en la experiencia pasada, podrĂa argumentarse a favor de infraponderar el sector a medida que nos adentramos en los debates de las elecciones presidenciales estadounidenses. Sin embargo, hasta ahora, la reforma sanitaria no parece ocupar un lugar destacado en la agenda ni de los republicanos ni de los demĂ³cratas, por lo que mantenemos nuestra recomendaciĂ³n neutral sobre el sector y vemos un posible crecimiento de los beneficios superior al 10% este año.
Por Ăºltimo, nos mantenemos neutrales en energĂa. La transiciĂ³n mundial para abandonar los combustibles fĂ³siles aĂºn no ha cobrado impulso y la demanda de petrĂ³leo y gas de los mercados emergentes sigue siendo fuerte. Sin embargo, el crecimiento de la oferta ha sido aĂºn mĂ¡s fuerte, especialmente con la creciente producciĂ³n estadounidense de petrĂ³leo de esquisto, que ha sorprendido a muchos. Esto se ha sumado a la presiĂ³n a la baja sobre los precios de la energĂa (que se ha visto compensada en parte por las renovadas preocupaciones causadas por los ataques en el Mar Rojo de los HutĂes).Â
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2.3 Alternativos
Oro
Al igual que los bonos del Tesoro estadounidense, el precio del oro estĂ¡ constantemente sujeto a las señales cambiantes procedentes de la Fed y de la economĂa estadounidense. Navegar por el panorama de los metales preciosos en 2024 requerirĂ¡ una cuidadosa atenciĂ³n al acto de equilibrio de la Fed. Por un lado, la caĂda de los tipos y la relajaciĂ³n de la polĂtica monetaria son un buen augurio para la plata y el oro. Pero, por otro lado, la persistente inflaciĂ³n, la solidez del mercado laboral y la amenaza de un aterrizaje brusco podrĂan complicar las cosas. Cada escenario ofrece un argumento convincente a favor o en contra de los metales preciosos; la realidad es que es probable que 2024 sea un año de giros y cambios para la Fed y para los mercados en los que mĂ¡s influye.
Para el conjunto del año, sin embargo, seguimos siendo positivos con respecto al oro. Los posibles recortes de tipos de la Fed, una oleada de desdolarizaciĂ³n y las fuertes compras de oro de los bancos centrales son sus principales apoyos, junto con las tensiones geopolĂticas. AdemĂ¡s, un dĂ³lar mĂ¡s dĂ©bil, a menudo consecuencia de la relajaciĂ³n de la polĂtica monetaria, ha actuado histĂ³ricamente como un viento de cola para el oro, impulsando su atractivo como refugio y atrayendo capitales lejos del billete verde. La depreciaciĂ³n del dĂ³lar, unida a los probables recortes de la Fed en la segunda mitad del año, podrĂa impulsar al oro hacia los 2.300 USD. Nuestro objetivo a corto plazo sigue siendo 2100 USD/oz.
PetrĂ³leo
La subida temporal del precio del petrĂ³leo en enero como consecuencia de los atentados contra un carguero petrolero en el Mar Rojo y un ataque contra una base militar estadounidense en la frontera entre Siria y Jordania ha recordado a los inversores la rapidez con que una escalada de las tensiones en Oriente PrĂ³ximo puede hacer subir la prima de riesgo del petrĂ³leo. Lamentablemente, no se vislumbra una desescalada geopolĂtica, por lo que no hay motivos para creer que el petrĂ³leo vaya a perder su prima de riesgo este año. Independientemente de cualquier perturbaciĂ³n grave del suministro de petrĂ³leo en el estrecho de Ormuz, creemos que el panorama mundial de la oferta y la demanda de petrĂ³leo podrĂa desequilibrarse, ya que la economĂa mundial parece mejorar mĂ¡s rĂ¡pido de lo previsto. Por lo tanto, creemos que los precios del petrĂ³leo podrĂan subir a corto plazo, a pesar de la fuerte oferta no procedente de la OPEP.
3 / Rentabilidad histĂ³rica de los principales activos financieros
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Rentabilidad total de los principales activos financieros en lo que va de año y en el Ăºltimo mes
Las rentabilidades pasadas no son un indicativo de rentabilidades futuras.
Fuentes: Bloomberg Finance L.P., DWS Investment GmbH a 31/01/24