¿A quién le sorprenden las expectativas de tipos de interés de EE. UU.?

En 2005, el entonces presidente de la Reserva Federal estadounidense (Fed), Alan Greenspan, habló de una curiosa situación que se estaba dando en los mercados (y que se conoce como «el enigma de Greenspan»): el hecho de que las rentabilidades del bono del Tesoro estadounidense a 10 años se mantuviesen persistentemente bajas, a pesar de que la Fed había aumentado su tipo de interés oficial (Fed Funds) en 150 puntos básicos. Hoy nos encontramos con la misma situación: ¿el mercado se está comportando de forma irracional porque el Treasury a 10 años rinde un 1,3%, a pesar de la fuerte recuperación económica?

Algunos analistas atribuyen este comportamiento a las masivas compras de bonos de los bancos centrales, que mantienen los tipos de interés en niveles bajos al generar demanda adicional. Sin embargo, hay otra forma de verlo, en la que la política de los bancos centrales también desempeña un papel importante.

Los inversores en bonos siempre se enfrentan al dilema de invertir a largo plazo, comprando bonos con vencimiento a largo plazo, o invertir a corto plazo e ir reinvirtiendo a medida que vencen los bonos. Qué estrategia generará unas rentabilidades más altas dependerá de la evolución de los tipos de interés a corto plazo que, a su vez, vienen determinados por la política de tipos de interés de las autoridades monetarias.

Los bancos centrales se esfuerzan por ser transparentes y ofrecen a los inversores, y al público en general, una gran cantidad de información para ayudarles a pronosticar la política monetaria. La Fed, por ejemplo, publica trimestralmente las previsiones (anónimas) de los miembros del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) sobre cómo evolucionará el tipo de interés de referencia, tanto en los próximos dos años como a largo plazo. Se trata de información muy relevante para los mercados de bonos que alimenta sus propias expectativas sobre la evolución de los tipos de interés, expectativas que acaban convirtiéndose en decisiones de inversión concretas.

Como muestra nuestro Gráfico de la Semana, las expectativas de tipos de interés que descuenta el mercado (los tipos de interés implícitos) para un bono con vencimiento a un año dentro de nueve años han oscilado en torno a las previsiones de tipos de la Fed a largo plazo (aproximadamente, a 10 años).

La curva de tipos (y, por tanto, también los tipos implícitos) cayó bruscamente a principios de 2020, pero ha ido repuntando desde mediados del año pasado hasta superar ligeramente, a principios de 2021, las previsiones a largo plazo de los miembros del FOMC. Sin embargo, los tipos de interés han vuelto a caer desde el segundo trimestre de este año. Aunque hay quien considera que este movimiento refleja el creciente escepticismo sobre el potencial de crecimiento a largo plazo de EE. UU., nosotros pensamos que la caída a corto plazo responde principalmente a la acusada reducción de la oferta de nuevos treasuries^[1] y al fuerte desequilibrio en el posicionamiento de los inversores institucionales. En nuestra opinión, los tipos de interés actuales son demasiado bajos, por lo que esperamos que aumenten. No obstante, el temor a que la rentabilidad del bono a 10 años se dispare hasta el 3% nos parece demasiado pesimista en el contexto de unas expectativas de tipos de interés a largo plazo del 2,5%.

Es posible que la Fed haya resuelto el enigma de Greenspan gracias a sus propias previsiones.