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2016年10月6日

足元のロシアの投資環境

■ロシア中央銀行3カ月ぶりの利下げ

ロシア中央銀行(以下、「中銀」)は9月16日(現地時間)に開催した政策決定会合で、市場予想通り政策金利を年率10.5%から10.0%に引き下げました。

2016年6月の会合以来3カ月ぶりの利下げとなりましたが、主な背景として、インフレの鈍化が挙げられます。

ウクライナ情勢に対する懸念や、ロシアの主要輸出品目である原油価格の急落による景気悪化懸念等を受け、2014年にロシアの通貨ルーブルは急落しました。

ルーブルの急落は輸入物価の高騰につながり、その結果ロシアのインフレ率は急騰しました。これを受け、中銀は通貨防衛やインフレ抑制のため、2014年12月に政策金利を大幅に引き上げました。

その後、中銀はインフレ率や景気動向を注視しつつ、機動的、且つ慎重に利下げを行ってきました。なお今回の決定についても、中銀は8月に入りインフレ率が再び低下トレンドに入ったことを理由の一つとして挙げる等、インフレ動向をより意識した形で判断を下していることが伺えます。

中銀は声明文の中で、金融引締策を継続した場合、2017年後半にはインフレ率は目標水準である4%にまで低下するとの見通しを示すと共に、次の利下げは2017年前半になるとの考えも示唆しています。

【 図表 1 】 主要政策金利・インフレ率の推移

【 図表 2 】 ロシア・ルーブル(対米ドル)と WTI 原油先物の推移

■ルーブルは安定的な推移が続くと予想

通貨ルーブルについては、原油価格が以前に比べ緩やかに推移していることや、中銀が利下げに対し機動的、且つ慎重な姿勢を取っていること等を背景に、安定的に推移すると予想しています。

ロシアの主要輸出品目である原油の価格とルーブルの連動性は依然高い状況が続いています。原油価格については2015年に大幅下落して以降、足元では1バレル当たり40米ドル~50米ドルの間での相場が続いており、それに呼応するように、ルーブルも今年5月以降概ね横ばいで推移しています。

中銀はインフレ率にあわせ機動的に利下げを実施しているものの、そのペースは緩やかです。また、先進国を中心に低金利環境が継続する中において、ロシアの金利水準は魅力的であるとも言えます。仮に中銀が利下げのペースを加速することになれば、ルーブル下落につながる可能性も考えられますが、インフレ鈍化が確認された上で利下げを行うというこれまでの中銀の慎重な姿勢を考えれば、このリスクは想定しにくいと見られます。

【 図表 3 】 ロシア・ルーブルの推移(対円、対米 ドル)

■ロシアの債券市場も堅調に推移

ロシアの債券市場は堅調な推移が続いています。

原油価格に底打ち感が見られた後は、財政懸念が和らいだことや、減少傾向にあった外貨準備にも底入れの兆しが見られたこと等から、ロシアの債券市場は堅調に推移しています。その後は、対外債務の減少、外貨準備高の緩やかな増加傾向等を背景に、財政懸念が後退し、債券市場は底堅く推移しました。2016年初には原油価格の下落により、投資家のリスク回避姿勢が強まったこと等が市場の重石となりましたが、2月半ば以降は原油価格の上昇や市場心理の改善が市場を下支えしました。

このように財政懸念がやや後退したことに加えて、①足元のルーブルの安定的な推移、②相対的に高い利回りを求める投資家の動き、③インフレ鈍化期待、④緩やかな利下げ期待等が債券市場のプラス材料になると予想されます。

【 図表 4 】 ロシア国債(指数)の推移

■回復が見込まれるロシア経済

今回の声明文の中で、中銀はロシアの四半期成長率は2016年中にもプラス圏に回復するとの見通しを示すと共に、2017年は1%以上のプラス成長を達成すると予測しています。この見通しは原油価格が1バレル当たり40米ドル程度で推移することを想定したものであり、厳しい条件の下での予測と言えます。

ロシア経済については、2016年10月に国際通貨基金(IMF)が発表した世界経済見通しにおいても成長率予測が引き上げられる等、外部機関による評価も改善しています。

ロシアは依然欧米諸国からの経済制裁下に置かれており、厳しい外部環境に晒されていることに変わりはありません。しかしその中でも経常収支は黒字の状態が継続する等、ロシア景気にとって明るい材料も見られます。

中銀の予想通りインフレが抑制され、景気回復が確実なものとなれば、ロシア市場は堅調な推移を見せるものと考えられます。

【 図表 5 】 ロシアの経常収支(対 GDP 比)の 推移
ロシア国債(指数): JPモルガン・GBIロシア指数(ルーブル建)
JPモルガン・GBIロシア指数(ルーブル建)は、JPMorgan Chase & Co.の子会社であるJ.P. Morgan Securities LLC(以下「J.P.Morgan」といいます。)が算出する債券インデックスであり、その著作権及び知的所有権は同社に帰属します。J.P. Morganは、JPモルガン・GBIロシア指数(ルーブル建)及びそのサブインデックスが参照される可能性のある、または販売奨励の目的でJPモルガン・GBIロシア指数(ルーブル建)及びそのサブインデックスが使用される可能性のあるいかなる商品についても、出資、保証、または奨励するものではありません。J.P. Morganは、証券投資全般もしくは本商品そのものへの投資の適否またはJPモルガン・GBIロシア指数(ルーブル建)及びそのサブインデックスが債券市場一般のパフォーマンスに連動する能力に関して、何ら明示または黙示に、表明または保証するものではありません。

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