23.03.2020 CIO View

Respuestas ante la pandemia

La incertidumbre ante el Covid-19 es un arma de doble filo. Seguimos siendo prudentemente optimistas acerca de poder evitar resultados catastróficos, en parte debido a las rápidas respuestas fiscales y de política monetaria.

  • La propagación del nuevo coronavirus sigue causando una enorme incertidumbre.
  • Un número cada vez mayor de países europeos ha impuesto toques de queda, poniendo efectivamente a naciones enteras bajo llave. También lo ha hecho California, ordenando a 40 millones de personas que se queden encerradas en sus casas.
  • El ámbito más probable para un desarrollo médico rápido puede estar en las pruebas del Covid-19. La difusión generalizada de pruebas fiables podría ser un factor decisivo para limitar las medidas de contención y los costes económicos asociados.
para leer

Los acontecimientos de las últimas cuatro semanas no tienen precedentes y no sólo en los mercados financieros. La propagación del nuevo coronavirus (Covid-19) sigue causando una enorme incertidumbre en un creciente número de países. Los mercados financieros no reaccionaron al principio, ya que lo percibieron sólo como un problema en la lejana China, pero ciertamente han recuperado el tiempo perdido en estas últimas semanas. En Alemania, el Dax perdió más de 5.200 puntos de índice (o casi el 40% desde su máximo) desde el comienzo del desplome de la bolsa en febrero y está cotizando cerca de su valor contable, y en Estados Unidos, el S&P 500 ha caído más de un 30%.

Un número cada vez mayor de países europeos han impuesto toques de queda, poniendo a naciones enteras bajo llave. También California, ordenando a 40 millones de personas que se queden encerradas en sus casas. California, junto con los estados de Nueva York y Washington, contabilizan aproximadamente dos tercios de las muertes en EE.UU por Covid-19 hasta el momento. El Reino Unido ha tenido tasas de crecimiento más lentas que la mayoría de sus vecinos continentales, pero se teme que esto simplemente refleje retrasos en la rapidez con la que aparecen nuevos casos en las estadísticas.

Contexto Histórico

En comparación con anteriores derrumbes bursátiles, el actual coronavirus ya puede calificarse de histórico, entre otros motivos porque la velocidad a la que se ha desarrollado esta corrección no tiene precedentes. Para muchos de los mercados bursátiles del mundo, sólo el estallido de la llamada "burbuja puntocom" justo después del cambio de milenio en el 2000 y la crisis financiera, que comenzó con la quiebra de Lehman Brothers en 2008, fueron peores. Y en términos de la velocidad de la caída, habría que recurrir al crack de 1929 para encontrar ejemplos de caídas de velocidad similar, que allanaron el camino a lo que llegó a ser conocido como la Gran Depresión.

Respuestas monetaria y fiscal 

Seguimos siendo prudentemente optimistas acerca de poder evitar resultados catastróficos, en parte debido a las rápidas reacciones de las autoridades fiscales y monetarias en todo el mundo. Los mercados estaban decepcionados, interpretando las últimas acciones de la Reserva Federal de EE.UU. (Fed) (compras de bonos por valor de 700.000 millones de dólares) y el Banco Central Europeo (BCE) (Programa de Compra Pandémica de 750.000 millones de euros) como señales de impotencia. Sin embargo, el verdadero test de estas medidas no es si EE.UU. o los mercados bursátiles europeos reaccionan de forma positiva o negativa al día siguiente. Es cómo afectarán a la economía real en las próximas semanas y meses, especialmente después de que la crisis comience a desaparecer. En este sentido, somos prudentemente optimistas, en parte debido a que los paquetes fiscales que acompañan a la política monetaria, anteriormente vistos en Estados Unidos, Reino Unido, Alemania, Italia, China y Japón parecen estar a la altura del desafío Covid-19. Varios líderes políticos de distintos países también han repetido intencionalmente la famosa declaración de Mario Draghi durante la crisis del euro - implícita o literalmente - de que el BCE haría "todo lo necesario." El BCE también ha dejado claro que si existen límites autoimpuestos que afectan a las medidas del BCE para cumplir su mandato, el banco central los revisaría. En otras palabras, el BCE comprará allí donde haya un incendio, incluidos los bonos griegos.

¿Funcionará algo de esto? Pensamos que, en el mejor de los casos, se ganará algo de tiempo. Bajo un escenario optimista, la cuarentena podría relajarse gradualmente a partir de mayo y la economía mundial tendría muchas posibilidades de recuperarse notablemente. El escenario alternativo, de una crisis que dura más tiempo, dejando tras de sí una ola de quiebras o una crisis de deuda soberana, es sin duda probable que siga impulsando a los responsables políticos a actuar.

Relaciones del mercado

Incluso después del reciente anuncio del Secretario del Tesoro de EE.UU. Steven Mnuchin de que el gobierno gastará un total de 850.000 millones de dólares para apoyar a ciudadanos y empresas, el Índice Russell 2000 no se recuperó de una pérdida de casi el 45%. Esto puede deberse en parte al hecho de que cuenta con empresas más pequeñas, que históricamente han tenido un riesgo de impago significativamente mayor.

Por la misma razón, los diferenciales de los bonos corporativos de alto rendimiento en euros y en dólares han aumentado. El Índice ICE BofA Merrill Lynch Euro Non-financial High Yield Constrained aumentó de unos 300 a más de 850 puntos básicos en un mes. Durante el mismo período, los rendimientos de los bonos soberanos griegos a 10 años aumentaron del 1% a más del 3%. Los diferenciales de los bonos de energía de EE.UU. han aumentado mucho bajo la presión de la guerra de precios del petróleo entre Arabia Saudí y Rusia; esto es especialmente cierto en el lado del alto rendimiento donde han aumentado de 700 puntos básicos (mes pasado) a más de 2000 puntos básicos. No se vislumbra una solución rápida a este conflicto político dentro de la OPEC+.

A raíz de la guerra de precios, que despertó la preocupación sobre los ingresos de exportación de las naciones dependientes del petróleo, la corona noruega y el rublo ruso perdieron ambos frente al dólar estadounidense. El euro perdió sus recientes ganancias frente al dólar estadounidense y ahora cotiza a 1,07.

Desarrollo del Covid-19

La incertidumbre, como siempre, es un arma de doble filo. En términos de nuevas infecciones, un escenario positivo supondría alcanzar el número máximo de infecciones en abril en Europa, y unas semanas más tarde en Estados Unidos. Las políticas económicas evitarían una ola de quiebras hasta entonces.

Como observadores, quisiéramos advertir que es probable que la realidad se encuentre en un punto intermedio entre lo que esperan los optimistas y lo que temen los pesimistas. De alguna manera, la realidad también podría resultar más complicada de lo que cualquiera se espera. Por ejemplo, apenas hemos comenzado a conocer los efectos indirectos en los países del hemisferio sur que actualmente están experimentando fases muy tempranas del brote de Covid-19. Junto con el colapso del precio del petróleo, esto podría conducir al aumento de la inestabilidad política, crisis de refugiados, o ambas cosas.

En una nota más positiva, creemos que es bastante probable que el progreso médico sea rápido, sobre todo a la hora de hacer pruebas rápidas, baratas y fiables para el ácido ribonucleico (ARN) de Covid-19. A diferencia de las pruebas de anticuerpos, esta prueba de ARN identificaría correctamente a los portadores antes de que los pacientes se sintieran enfermos o mostraran cualquier síntoma. Esta prueba supondría un cambio de juego en lo que se refiere a los costes económicos de las medidas de contención.

Como nota positiva, creemos que es bastante probable que el progreso médico sea rápido, sobre todo en hacer pruebas rápidas, baratas y fiables para el ácido ribonucleico (ARN) del Covid-19. A diferencia de las pruebas con anticuerpos, este tipo de pruebas de ARN identificarían correctamente a los portadores antes de que los pacientes se sientan enfermos o muestren algún síntoma. Esta prueba marcaría un antes y un después en cuanto a los costes económicos de las medidas de contención. Esto significaría que la mayoría de las personas, es decir, aquellos que actualmente no portan el virus, podrían continuar con la vida diaria y las actividades económicas con menos restricciones que las que existen actualmente. El progreso en los tratamientos y vacunas probablemente llevará más tiempo, pero también debería hacerse realidad con el tiempo.

Mientras tanto, hay algunas cosas que los participantes pueden hacer para aliviar la situación, más allá de, por supuesto, seguir los consejos oficiales de salud. En cuanto a sus carteras, los factores técnicos, tanto como el propio Covid-19, pueden ser en parte responsables de la rapidez con que se han vendido los activos de riesgo. También parece posible que el mayor uso del trading algorítmico, las órdenes stop-loss incluso en las carteras privadas y otras innovaciones financieras relativamente nuevas hayan empeorado la situación. Siempre y cuando los mercados, aunque sólo sea temporalmente, se recuperen, estas prácticas deberían ser objeto de examen, sobre todo porque los inversores pueden darse cuenta de que pueden representar un riesgo para sus propias carteras en tiempos de crisis, además de empeorar la situación para todos los demás.

Otro factor clave no debe ser pasado por alto u olvidado a corto plazo. Puede que estemos asistiendo al final de una era tanto en la política como en las finanzas, que los futuros historiadores bien podrían describir como la complacencia irracional. Los expertos médicos han estado advirtiendo durante años que tarde o temprano, algo como Covid -19 era muy probable que sucediera. De hecho, algunas de las advertencias parecen curiosamente premonitorias.

El hecho de que los participantes del mercado en Wall Street hayan ignorado esos riesgos hasta mediados de febrero, cuando ya se habían denunciado miles de casos en China, sugiere un espíritu de autocomplacencia, que no es raro en las últimas etapas de un largo mercado alcista. Todos nos habíamos acostumbrado a la baja volatilidad y a las simples reglas básicas, como comprar tras las caídas ("buy the dip"), que en general han servido a muchos en la década del 2010. En el proceso, olvidamos las lecciones de la historia y cuán incierto es el mundo, en formas que a veces son mucho más difíciles de cubrir y cuantificar que un simple aumento de la volatilidad del mercado.

CONCLUSIÓN

La volatilidad, reflejada por el Índice de Volatilidad CBOE (Vix), sin duda se ha incrementado en las últimas semanas. Se mantiene cerca de su máximo histórico, ya que los inversores institucionales están vendiendo acciones para cumplir con los estándares de riesgo y reestructurar sus carteras. En lugar de actuar como un refugio, el oro ha caído en un 14%, ya que los inversores se vieron obligados a vender para aumentar su liquidez. Esto nos lleva a la primera de las tres reglas que creemos que vale la pena tener en cuenta, que van mucho más allá de la crisis actual:

  1. En algunas tormentas, no hay nada como un refugio seguro. En lugar de basarse en correlaciones pasadas, hay que pensar en lo que podría suceder en épocas de estrés, prestando especial atención a las innovaciones recientes y los cambios en la arquitectura del mercado.
  2. Cuando las cosas se ponen difíciles, uno debe revisar los niveles de efectivo. Ningún instrumento financiero, no importa cuán líquido sea en épocas normales, es verdaderamente un equivalente en efectivo.
  3. El dinero en efectivo también es importante para las empresas ya que la insolvencia no es sólo un riesgo teórico.
El coronavirus ya ha cambiado el mundo y algunos cambios bien podrían ser permanentes. Un inversor poco puede hacer para que el tráfico aéreo internacional se recupere; sin embargo, ahora podemos tener una mejor perspectiva de lo que puede salir mal, la próxima vez que los mercados vuelvan a tambalearse. Eso, al menos, sería sin duda una sana mejoría.

Rentabilidad durante los últimos cinco años (en periodos de 12 meses)

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