Pri­me­ros in­di­cios de de­bi­li­ta­mien­to en la he­ge­mo­nía del dó­lar

¿Disrupción temporal en la hegemonía del dólar o un cambio estructural duradero?

El dólar estadounidense sigue siendo, sin duda, la piedra angular del sistema financiero global. Sin embargo, su reputación se ha visto deteriorada desde comienzos de año, en parte debido a las acciones de la nueva administración estadounidense. De forma repentina, los participantes del mercado han comenzado a plantearse nuevas preguntas sobre una moneda cuya supremacía había sido, hasta ahora, incuestionable.

Estas dudas giran en torno al papel del dólar como moneda de reserva mundial y refugio seguro percibido, su función como divisa de liquidación —especialmente en los mercados de materias primas— y, en términos más generales, sobre si la confianza a largo plazo del mercado en EE.UU. y en su moneda está comenzando a erosionarse.

Aunque estos desarrollos forman parte de un proceso de largo recorrido, consideramos que ya se están haciendo visibles fracturas estructurales que podrían derivar en cambios significativos en las próximas décadas. Políticos y banqueros centrales europeos perciben esta coyuntura como una oportunidad histórica para posicionar a Europa — y al euro — como una nueva región y moneda de referencia global.

1/ Tiempos difíciles para el dólar estadounidense
1.1 Pérdidas pronunciadas desde comienzos del año; el panorama técnico se debilita

El dólar atraviesa actualmente una etapa turbulenta. Medido por el índice del dólar estadounidense (DXY), la moneda ha perdido aproximadamente un 10,5% desde principios de año. Si se considera el índice más amplio Bloomberg Dollar Spot Index (BBDXY), que incluye divisas como el renminbi chino, el descenso se sitúa en torno al 9%.

Recientemente, el dólar ha alcanzado su nivel más bajo en tres años, debilitado por titulares que apuntan a un posible relevo anticipado en la presidencia de la Reserva Federal (Fed), impulsado por el presidente Donald Trump. Incluso el repunte del conflicto entre Israel e Irán solo proporcionó un impulso temporal como activo refugio. La tendencia parece clara, y crecen las expectativas de que el debilitamiento del dólar continúe en los próximos meses e incluso años.

La noción de excepcionalismo estadounidense —la creencia de que la economía y el crecimiento de EE.UU. superan sistemáticamente a los de otras regiones— parece haberse desvanecido, al menos temporalmente. La reputación del país se ha visto afectada por decisiones de política interior y exterior de la nueva administración, que han generado dudas sobre si el proteccionismo, los déficits fiscales y el aumento del endeudamiento están minando la credibilidad y las perspectivas de EE.UU.

En el pasado, la situación era distinta. Durante décadas, las administraciones estadounidenses favorecieron un dólar fuerte y orientaron sus políticas en consecuencia. Sin embargo, el presidente Trump apuesta actualmente por una moneda más débil para abaratar los productos estadounidenses en el exterior y así impulsar las exportaciones. La devaluación del dólar contribuiría a reducir el déficit comercial del país, y unas importaciones más costosas están pensadas para proteger a las empresas nacionales, fomentando la producción dentro de EE.UU.

 Gráfico 1. El dólar registra pérdidas significativas desde comienzos de 2025

Fuente: Bloomberg Finance L. P., DWS Investment GmbH al 11/7/2025

Técnicamente, el dólar estadounidense muestra signos de debilidad. Al observar el índice amplio del dólar, BBDXY, la zona situada aproximadamente 10 puntos por encima y por debajo del nivel de 1.200 (ver gráfico) representa un área crítica que ha sido puesta a prueba en varias ocasiones en los últimos años, pero que no se ha superado de forma sostenida desde la primera mitad de 2022. Actualmente, el índice cotiza por debajo de ese nivel clave y muestra una tendencia descendente sostenida.

A raíz del reciente movimiento de corrección a corto plazo provocado por la crisis en Irán, los indicadores técnicos han generado incluso un nuevo potencial bajista. Por ello, consideramos bastante plausible que el movimiento descendente continúe en el corto plazo. El siguiente nivel de soporte aún parece estar relativamente alejado.

1.2 ¿Qué ha ocurrido con el estatus del dólar como activo refugio?

Actualmente, el creciente escepticismo de los inversores internacionales hacia el dólar estadounidense resulta especialmente evidente en fases de mercado en las que, tradicionalmente, esta divisa habría desempeñado un papel relevante como activo refugio. En estos momentos, el dólar parece haber perdido casi por completo dicha función: por ejemplo, su reacción ante la crisis en Irán fue muy limitada.

El dólar estadounidense suele considerarse una moneda segura por los participantes del mercado debido a su elevada liquidez —es la divisa más negociada del mundo—, al tamaño de la economía estadounidense y a la profundidad y eficiencia de sus mercados financieros. En tiempos de crisis, los inversores tienden a refugiarse en el dólar y en otras monedas consideradas seguras, como el franco suizo, por su capacidad de amortiguar la volatilidad del mercado.

El Gobierno de EE. UU. y la Reserva Federal han adoptado de forma constante medidas decisivas ante crisis globales en las últimas décadas, implementando acciones para estabilizar el sistema financiero. Esto ha reforzado el compromiso de EE. UU. con la estabilidad de los mercados financieros y ha consolidado el estatus del dólar como activo refugio.

Sin embargo, muchos inversores a nivel global consideran actualmente que EE. UU. —y en particular la nueva administración de Trump— representa la principal fuente de preocupación económica y financiera, más que una solución. Por ello, la diversificación fuera de los activos denominados en dólares se percibe ahora como la estrategia preferida, incluso en periodos de volatilidad de mercado que normalmente habrían favorecido al dólar. No obstante, está por ver si el dólar dejará de utilizarse como activo refugio en el futuro, cuáles serán las alternativas y cómo se comportarán en momentos de tensión en los mercados. En nuestra opinión, es poco probable que el dólar sea sustituido fácilmente.

1.3 Preocupaciones en torno a las líneas de swap con la Reserva Federal

Existen ciertas dependencias del dólar estadounidense que, a la luz de los acontecimientos recientes, podrían convertirse en un problema. Las líneas de swap disponibles para los bancos centrales constituyen un pilar fundamental del sistema financiero global en tiempos de crisis. Estas líneas permiten a los bancos centrales intercambiar divisas al tipo de cambio vigente y prestar posteriormente esos fondos a bancos nacionales. Al finalizar el plazo acordado, la divisa se intercambia nuevamente al mismo tipo de cambio inicial, añadiendo los intereses correspondientes.

Los bancos europeos dependen en gran medida del dólar estadounidense, ya que una parte significativa de sus pasivos, inversiones y operaciones comerciales está denominada en esta moneda. Normalmente, estos dólares se obtienen a través del mercado. Sin embargo, en situaciones de incertidumbre (como ocurrió tras los atentados del 11 de septiembre de 2001, durante la crisis financiera global de 2007-2008, la crisis del euro y también durante la pandemia de Covid), pueden surgir graves problemas de suministro. El Banco Central Europeo (BCE) mantiene una línea de swap con la Reserva Federal desde la crisis financiera global, lo que le permite intervenir en momentos críticos para facilitar el acceso de los bancos europeos a dólares.

No obstante, actualmente están surgiendo dudas sobre la fiabilidad de esta red de seguridad. En primer lugar, la administración Trump parece decidida a reconfigurar el orden financiero y económico global, priorizando los intereses estadounidenses. Además, existe incertidumbre sobre quién sustituirá a Jerome Powell cuando finalice su mandato como presidente de la Reserva Federal, previsto para mayo de 2026, aunque el presidente Trump ha insinuado que podría dejar el cargo antes. La Fed mantiene actualmente acuerdos de swap permanentes con cinco bancos centrales (de la Eurozona, Suiza, Japón, Reino Unido y Canadá). Si la independencia de la Fed se viera comprometida bajo una nueva dirección, las consecuencias podrían ser significativas.

Sin esta garantía en forma de líneas de swap, los bancos europeos y sus reguladores tendrían que replantearse profundamente el riesgo asociado a sus actividades en dólares. Otros centros financieros relevantes como Japón, Reino Unido y Canadá podrían enfrentarse a amenazas similares. En un escenario extremo, la desdolarización podría alterar la jerarquía de divisas a nivel global. Además, la eliminación de las líneas de swap de la Fed no solo generaría problemas para los bancos fuera de EE. UU., sino también para los bancos estadounidenses estrechamente vinculados a ellos. Por tanto, la provisión de liquidez en dólares por parte de la Fed es clave para la estabilidad tanto de los bancos nacionales como internacionales.

2 / El dominio del dólar como moneda de reserva está disminuyendo, aunque por el momento de forma muy gradual
2.1 El dólar sigue desempeñando un papel principal en las reservas internacionales de divisas

El estatus del dólar estadounidense como moneda de reserva mundial se remonta al acuerdo de Bretton Woods tras la Segunda Guerra Mundial, cuando la divisa estadounidense estaba vinculada explícitamente al oro y, por tanto, implícitamente a la estabilidad. Incluso después del colapso del patrón oro en los años 70, el dólar mantuvo su posición dominante gracias a la fortaleza de la economía de EE.UU., al tamaño de sus mercados de capitales y a la previsibilidad de sus instituciones.

Según las cifras más recientes, el dólar representa actualmente alrededor del 57 % de las reservas internacionales de divisas. Aunque esta proporción era aproximadamente diez puntos porcentuales superior hace una década, la hegemonía del dólar sigue siendo indiscutible. El euro y el renminbi chino ocupan el segundo y tercer lugar, respectivamente, a considerable distancia.

La relevancia del dólar como moneda de reserva global está disminuyendo
Grafico 2. Participación del dólar en las reservas mundiales de divisas

Gráfico 3. Participación en las reservas internacionales de divisas

^{Fuente: Bloomberg Finance L.P., DWS Investment GmbH as of 3/31/25}  

El hecho de que el dólar siga siendo la principal moneda de reserva mundial otorga a Estados Unidos el privilegio de poder financiarse a bajo coste, incluso manteniendo elevados déficits por cuenta corriente, sin enfrentarse a los riesgos cambiarios que, por ejemplo, sí deben afrontar los países en desarrollo.

El Dollar Dominance Monitor del Atlantic Council también muestra que el dólar está presente en nueve de cada diez transacciones en el mercado de divisas. Esta cifra pone de manifiesto, una vez más, la indiscutible fortaleza del papel del dólar como moneda “vehicular” o intermediaria en los mercados de divisas. Por ello, consideramos que el dólar seguirá desempeñando el papel de principal unidad de cuenta a nivel global, al menos por el momento.

2.2 Cambios estructurales

A medio plazo, sin embargo, prevemos que el cambio estructural se haga cada vez más evidente, con una creciente desdolarización de las reservas de divisas a nivel global. En los últimos años, cada vez más bancos centrales han reducido sus tenencias en dólares en favor del oro, el euro y, de forma creciente, el renminbi chino. Según una encuesta reciente de OMFIF, un grupo de reflexión independiente especializado en banca central, política económica e inversión pública, alrededor del 70 % de los bancos centrales encuestados planean reducir su exposición al dólar por motivos de riesgo político y económico. Al mismo tiempo, se espera que las compras de oro aumenten hasta un 40 % en los próximos años. Esta tendencia hacia la diversificación se ve acelerada por las tensiones geopolíticas y el uso creciente del dólar como instrumento político (por ejemplo, mediante sanciones).

La llamada paradoja de Triffin sigue siendo un problema central en este contexto: para que el dólar funcione como moneda de reserva global, debe estar disponible en todo el mundo, lo que implica que EE.UU. debe mantener un déficit comercial para abastecer al mundo con dólares. Sin embargo, dicho déficit puede poner en riesgo la estabilidad económica del país. Mientras exista confianza en el sistema fiscal estadounidense y en su estabilidad política, esta tensión puede mantenerse. No obstante, una erosión de esa confianza —por ejemplo, debido al aumento de los déficits fiscales o a la monetización de la deuda pública— podría desestabilizar el sistema. La competencia frente al dólar también podría intensificarse con el desarrollo de monedas digitales emitidas por bancos centrales, como el renminbi digital, que China utiliza deliberadamente para debilitar la relevancia internacional del dólar. Además, países como Rusia, Irán y miembros del grupo BRICS están desarrollando sistemas de pago alternativos, con el objetivo de reducir la influencia global de la red SWIFT basada en el dólar.

Aunque el dólar sigue siendo la moneda líder en términos de reservas internacionales, OMFIF prevé que su participación se reduzca hasta aproximadamente el 52 % en 2035. Es especialmente relevante que una mayoría de alrededor del 63 % de los gestores de activos a nivel global considera realista que el dólar pierda su papel como única moneda de reserva mundial en los próximos 10 a 15 años. Si bien no existe actualmente un candidato único con la profundidad, liquidez y credibilidad política necesarias para sustituir al dólar —ni el euro ni el renminbi cumplen estos requisitos—, es posible que cestas de divisas o vehículos de reserva basados en tecnología, como las stablecoins combinadas con monedas digitales de bancos centrales, se consoliden como alternativas viables.

En todas estas consideraciones no debe olvidarse el componente político subyacente. Una moneda de reserva global siempre tiene raíces políticas. Si el proteccionismo que actualmente se observa en EE.UU. evolucionara hacia un aislamiento, como ocurrió tras la Primera Guerra Mundial, el dólar no podría mantener su estatus como moneda de reserva global. No obstante, aún estamos lejos de ese escenario.

3/ Hay mucho en juego

Actualmente, el dólar sigue manteniéndose como la moneda dominante en el universo global de divisas. También continúa siendo la principal moneda de reserva, aunque su papel como activo refugio percibido parece estar en peligro.

Las grietas en los cimientos de su supremacía son difíciles de ignorar. En nuestra opinión, una mayor diversificación por parte de los inversores internacionales —más allá de lo ya observado—, junto con el auge de monedas alternativas, podría acelerar la erosión de la reputación del dólar. Si Estados Unidos reconoce esta evolución, la cuestión será qué actitud adopta la administración y si está dispuesta a responder, principalmente mediante una consolidación fiscal, una política exterior fiable y la defensa de la integridad monetaria. Por tanto, solo el tiempo dirá si el actual canto del cisne es quizás algo prematuro.

Sobre todo, creemos que está en juego el privilegio de Estados Unidos de poder financiarse globalmente en su propia moneda. La clave para mantener esta ventaja reside en la confianza de los inversores internacionales no solo en las instituciones estadounidenses, sino también en la estabilidad y solvencia del país. Un desprecio continuado por la disciplina fiscal o el intento de instrumentalizar el sistema financiero basado en el dólar para fines políticos podría destruir esa confianza a medio plazo. La política interna estadounidense, obstaculizada por una polarización creciente, la falta de avances en la consolidación del déficit presupuestario y las tendencias populistas, amenaza con seguir minando la confianza de los inversores globales.

Dado el elevado déficit presupuestario y la comparativamente baja tasa de ahorro, Estados Unidos tiene una necesidad enorme de financiación internacional. La rentabilidad atractiva de las inversiones en EE.UU. sigue siendo un incentivo importante para los inversores internacionales. Sin embargo, el aumento de los rendimientos también está alimentando el debate sobre la sostenibilidad de la deuda estadounidense.

4 / Implicaciones para la inversión
4.1 La diversificación fuera del dólar estadounidense debería continuar

En un mundo en el que los inversores internacionales están perdiendo confianza en Estados Unidos, la diversificación es más importante que nunca. Las implicaciones van mucho más allá de una mera cuestión de divisas; no se trata solo de la debilidad del dólar. Se trata de una reasignación de capital fuera de EE.UU. en todas las clases de activos. En Europa, en particular, los bancos centrales y los responsables políticos perciben una oportunidad para reducir, al menos en parte, la hegemonía estadounidense. El Banco Central Europeo, bajo la dirección de Christine Lagarde, no es la única institución que intenta aprovechar esta coyuntura y brindar un fuerte respaldo verbal al euro. En un discurso reciente, Lagarde incluso habló del “momento global del euro” para Europa.

Aunque no esperamos que el dólar pierda todo su prestigio a corto plazo, sí anticipamos que se debilite frente a las principales divisas en el futuro próximo. El euro, el yen japonés (JPY) y la libra esterlina ya se han beneficiado de la reasignación de capital fuera de EE.UU., y prevemos que esta tendencia continúe.

También influyen factores específicos de cada divisa. Por ejemplo, el paquete fiscal alemán destinado a defensa e infraestructuras probablemente marcará un punto de inflexión para el euro. Esperamos que esto impulse el crecimiento de la Eurozona a medio plazo. Prevemos una reversión de los flujos de capital hacia EE.UU. que favorecerá al euro. Nuestra previsión para el tipo de cambio EUR/USD en junio del próximo año es de 1,18. El valor razonable para este par de divisas se sitúa actualmente en el rango de 1,25 a 1,30. En cuanto al USD/JPY, anticipamos un yen más fuerte, respaldado por un mejor rendimiento económico relativo y entradas de capital desde mercados emergentes con exposición al dólar estadounidense. Por último, las expectativas de crecimiento en la Eurozona y una posible resolución del conflicto arancelario también podrían favorecer a la libra, elevando ligeramente nuestra previsión hasta 1,40.

4.2 Las divisas asiáticas podrían beneficiarse de la debilidad del dólar a largo plazo 

Hasta ahora, el dólar se ha debilitado principalmente frente al euro y otras divisas principales. Sin embargo, esperamos que las monedas de Asia Oriental se conviertan en el motor principal en el futuro, seguidas por las europeas. Hay múltiples razones que sustentan esta previsión. En primer lugar, todos los países de Asia Oriental presentan elevados superávits por cuenta corriente. Además, cuentan con importantes reservas en dólares. No obstante, dado el deterioro de la confianza en Estados Unidos, prevemos que estas reservas se redistribuyan hacia otras divisas. El gobierno chino ya ha hecho las declaraciones más claras en este sentido.

En consecuencia, anticipamos que las monedas de Asia Oriental se apreciarán al menos un 10 % en el próximo año, y de forma más significativa a largo plazo. Sin embargo, consideramos que China constituye una excepción. Esperamos que el renminbi se mantenga estable, ya que se prevé una reducción del superávit comercial chino debido al proceso de desacoplamiento entre las economías de EE.UU. y China.