"Liberation Day"

Todas las importaciones a EE.UU. afectadas por aranceles

El presidente de EE.UU., Donald Trump, anunció el martes por la noche una serie de "aranceles recíprocos" de gran alcance. Todas las importaciones hacia EE.UU. estarán sujetas a un arancel del 10%. Sin embargo, se aplicarán tarifas mucho más altas a los principales socios comerciales: Unión Europea, 20%; China, 54%; Japón, 24%; Taiwán, 32%; Camboya, 49%; Sudáfrica, 30%; Vietnam, 46%; Tailandia, 36%, entre otros. El cálculo de estos aranceles no es fácil de comprender. A grandes rasgos, los aranceles anunciados representan el 50% de la tasa arancelaria supuesta del país socio. Esta tasa supuesta se calcula dividiendo el déficit comercial con ese país entre las importaciones provenientes de él. Se espera que los aranceles entren en vigor el 9 de abril, pero los aranceles previamente anunciados del 25% sobre autos y autopartes entran en vigor de inmediato. Los semiconductores, minerales críticos y productos farmacéuticos están actualmente exentos, pero es probable que se les impongan aranceles en el futuro.

Canadá y México no están mencionados en los nuevos anuncios de aranceles; lo que ya se había decidido continuará aplicándose. La Casa Blanca indicó que trataría con estos dos países en base a un marco establecido en órdenes ejecutivas previas que impusieron aranceles a Canadá y México como parte de los esfuerzos del gobierno de EE. UU. para combatir el fentanilo y los problemas fronterizos. Trump había fijado previamente estos aranceles en un 25% antes de anunciar algunos retrasos y exenciones. Sin embargo, el debate sobre los aranceles a Canadá también ha mostrado que las acciones de Trump han encontrado cierta resistencia, incluso dentro del campamento republicano. La presión de los senadores demócratas para evitar los aranceles a Canadá también recibió el apoyo de algunos legisladores republicanos, quienes luego enfrentaron ataques verbales por parte del presidente.

  Es importante destacar que los aranceles anunciados son más altos de lo que la mayoría de los observadores y mercados esperaban. Sin embargo, esperamos que en los próximos días y semanas se lleven a cabo negociaciones bilaterales para acordar algún tipo de alivio. No obstante, las condiciones para tales negociaciones son difíciles, en primer lugar porque muchas de ellas deben llevarse a cabo simultáneamente, y en segundo lugar, y casi más importante, la lógica detrás de los aranceles tiene poco o nada que ver con los aranceles en sí. Esto significa, por ejemplo, que una reducción de los aranceles existentes sobre los productos de EE.UU. no puede utilizarse simplemente como una concesión. Estos puntos podrían significar que los aranceles anunciados ayer permanezcan vigentes durante algún tiempo, con su impacto total desarrollándose en los próximos meses y años.  

Posibles medidas de represalia

Se espera que la Unión Europea (UE) inicie negociaciones como primer paso, y solo si estas fracasan, se contemplen medidas de represalia arancelarias. Sin embargo, la UE tiene un superávit comercial, lo que probablemente debilite su posición de negociación. Las represalias contra EE.UU. podrían incluir medidas no arancelarias, como la exclusión de empresas estadounidenses de las licitaciones públicas.

¿Y si?

Los anuncios de ayer representan un choque sin precedentes para el libre comercio. Por esta razón, el análisis basado en datos históricos para clasificarlos podría tener una precisión limitada. No obstante, para proporcionar algo de perspectiva, estimamos que todos los aranceles combinados aumentarían la tasa arancelaria efectiva sobre las importaciones de EE.UU. de alrededor del 2,5% a más del 20% si se mantienen. Estimamos que este efecto comercial directo reduciría el crecimiento del Producto Interno Bruto (PIB) de EE. UU. en alrededor de 60 puntos básicos. La inflación podría aumentar hasta en 1 punto porcentual. Los principales socios comerciales también sufrirán las medidas anunciadas. En términos nominales, el crecimiento del PIB sería aproximadamente 40 puntos básicos más bajo en la zona euro, 60 puntos básicos más bajo en Japón y 130 puntos básicos más bajo en China. Gracias al acuerdo aún vigente entre Canadá y México, estos países han quedado excluidos de esta ola. Si los aranceles aumentaran un 10% en el futuro, el crecimiento del PIB se reduciría en unos 150 puntos básicos para Canadá y 180 puntos básicos para México. Parte de esto ya ha sido considerado en nuestras previsiones más recientes. Sin embargo, como se mencionó anteriormente, estos cálculos deben tratarse con cautela, ya que habrá muchas negociaciones y el enfoque actual es sin precedentes.

La incertidumbre sobre la política comercial futura de EE.UU. y las posibles medidas de represalia sigue siendo alta, ya que persiste el riesgo de una mayor escalada en la guerra comercial. Incluso suponiendo que EE.UU. persiga un arancel del 10% en general, no se puede descartar la posibilidad de nuevas rondas de aranceles. Sin embargo, también debe subrayarse que no se puede subestimar la capacidad de las empresas globales para adaptarse a las condiciones cambiantes. Sin embargo, el tira y afloja de las últimas semanas ha tenido un impacto muy negativo en la confianza en las declaraciones de la administración de EE.UU. Incluso un lenguaje de desescalada por parte de EE.UU. no ayudaría realmente a aliviar la incertidumbre de los participantes del mercado sobre el futuro. Estamos en un entorno en el que cada vez es más difícil para las empresas invertir, ya que actualmente no existe una forma lógica de prepararse para lo que pueda venir. Y la situación empeora con cada día que pasa sin claridad. Pero el reloj no solo corre en contra del comercio mundial (libre), sino también contra Trump y su administración. Si no se alcanzan acuerdos rápidamente en las negociaciones bilaterales, podría ser difícil reparar el daño que Trump está causando. En algún momento, ya no dependerá solo de EE.UU. retroceder en el tiempo.

Por lo tanto, surge la pregunta de si, en qué momento y hasta qué punto se convencerá a Donald Trump de dar marcha atrás y evitar más daños al comercio de EE.UU. y el comercio mundial, o si finalmente será detenido por los tribunales de EE.UU. La situación, al menos, ha empeorado mucho más de lo que ya se temía. Ayer fue solo un paso más en el camino de un mundo globalizado hacia uno mucho más proteccionista.

En resumen, no esperamos que los aranceles anunciados ayer permanezcan en estos niveles durante mucho tiempo. Sin embargo, dado el gran número de partes involucradas y la falta de lógica detrás de los aranceles, las negociaciones sobre un posible alivio serán muy difíciles y, por lo tanto, prolongadas. Por otro lado, la simple implementación de los planes puede llegar a sus límites debido a la falta de capacidad en la administración de EE.UU. o simplemente debido a problemas logísticos. Finalmente, queda por ver si los vientos políticos en contra de Trump también se reflejarán en una disminución significativa de sus índices de aprobación, lo que podría llevar a un cambio en su forma de pensar. Sin embargo, estos son signos esperanzadores que podrían tardar en materializarse. A corto plazo, la situación sigue siendo tensa y la incertidumbre probablemente seguirá siendo el sentimiento dominante.

Implicaciones por clase de activos

La reacción inicial del mercado ante los anuncios de aranceles fue clara. Con una caída pronunciada de los precios de las acciones en todo el mundo y los rendimientos de los bonos del gobierno también cayendo, claramente se estaba desarrollando un escenario en el que los temores a una desaceleración económica brusca superaban los temores a la inflación. Y, en particular, esta última es probablemente una consecuencia de lo que Trump presentó el miércoles por la noche. El dólar perdió terreno en todos los frentes, lo que indica que, en este caso, EE.UU. es parte del problema, no una parte de la solución potencial. Poco después del anuncio, el oro alcanzó niveles récord, pero luego cayó de manera relativamente pronunciada. Desde la noche anterior, los precios del petróleo Brent han perdido alrededor de $4 por barril.

Renta Fija y Divisas:

Tipos en EE.UU.

 Los bonos del Tesoro de EE.UU. experimentaron una aceleración en la pendiente de la curva de rendimientos inmediatamente después del anuncio de aranceles de Donald Trump, con rendimientos cayendo significativamente. El movimiento continuó en las primeras operaciones de Nueva York hoy. El volumen de operaciones aumentó al 247% del promedio reciente, mientras los mercados siguen mostrando aversión al riesgo. Dado que las intenciones del anuncio de ayer siguen siendo inciertas, si esto es una base para negociaciones o un cambio permanente en la política arancelaria, es probable que los bonos del Tesoro sigan siendo volátiles por el momento. El mercado parece estar mayormente posicionado a largo plazo, por lo que no sería sorprendente ver una venta masiva si los aranceles se reducen ligeramente como resultado de las negociaciones. Sin embargo, la volatilidad podría verse exacerbada por la publicación de datos futuros, como el informe de empleo del viernes, ya que el mercado parece estar cada vez más preocupado por el mercado laboral.  

Tipos en la Eurozona

No es sorprendente que los bonos del gobierno de la zona euro, en especial los de los países del núcleo, hayan reaccionado positivamente. Si se implementan tal como se anunciaron, los aranceles podrían tener un impacto negativo en el crecimiento. De mantenerse, parece inevitable que haya un impacto negativo en el comercio global. Las represalias de la UE, China y otros países probablemente exacerbarán este lastre. Esto es positivo para las tasas de interés, incluso si el impacto sobre la inflación no es tan claro. Además, un típico movimiento de aversión al riesgo desde los "activos de riesgo" apoya los flujos hacia los refugios seguros. El impacto sobre los bonos del gobierno no pertenecientes al núcleo, bonos relacionados con el gobierno y bonos cubiertos es menos evidente. Es plausible una ampliación moderada de los márgenes en comparación con los Bunds en un entorno de aversión al riesgo, pero no esperamos una ampliación sustancial. Las expectativas de recortes adicionales en las tipos del Banco Central Europeo (BCE) apoyan la visión de una curva de rendimiento empinada.

Crédito IG EUR

El impacto directo sobre las empresas asiáticas con bonos en USD es considerado limitado, principalmente en los sectores farmacéutico, acero, metales y minería, automóviles y semiconductores. Sin embargo, el impacto indirecto, como el debilitamiento del sentimiento de inversión y el crecimiento más lento en el futuro, tendrá un mayor impacto. Además, los aranceles impuestos por EE.UU. probablemente pondrán más presión sobre la inflación y tendrán un mayor impacto sobre el crecimiento en EE.UU.

El impacto en el mercado de lo anterior probablemente tendrá un mayor efecto sobre el crédito de alto rendimiento, dado que cualquier ampliación de los diferenciales en el espacio de calidad de inversión (IG) será compensada por el menor rendimiento de los bonos del Tesoro de EE.UU. Sin embargo, esperamos que los bancos centrales del sudeste asiático actúen antes que tarde adoptando políticas más acomodaticias para tratar de ayudar a absorber algunos de los choques en sus economías. En general, el rendimiento total sigue siendo atractivo.

Renta Fija en Asia

El impacto directo para las empresas asiáticas con bonos en USD pendientes se considera limitado, principalmente en los sectores farmacéutico, siderúrgico, metales y minería, automóviles y semiconductores. Sin embargo, el impacto indirecto, como un sentimiento de inversión más débil y un crecimiento más lento en el futuro, tendrá un impacto mayor. Además, es probable que los aranceles impuestos por EE. UU. ejerzan más presión sobre la inflación y tengan un mayor impacto en el crecimiento de EE. UU.

El impacto en el mercado de lo anterior probablemente tendrá un mayor impacto en el crédito de alto rendimiento, dado que cualquier ampliación del diferencial en el espacio IG se compensa con el menor rendimiento de los bonos del Tesoro de EE. UU. Sin embargo, esperamos que los bancos centrales del sudeste asiático adopten más temprano que tarde una política más acomodaticia para tratar de ayudar a absorber algunos de los shocks en su economía. En general, el rendimiento total de todo incluido sigue siendo atractivo.

Divisas

Normalmente, el dólar de EE.UU. debería beneficiarse de los aranceles de EE.UU. sobre los socios comerciales, ya que los términos de intercambio se desplazan hacia el dólar. Después de las elecciones de noviembre, el mercado se comportó de esa manera. Sin embargo, a medida que la incertidumbre política aumentó drásticamente, el enfoque del mercado de divisas se centró en una posible recesión en EE.UU. Una recesión es claramente negativa para el dólar. Hasta ahora, el mercado ha adoptado esta visión, y el dólar ha caído de manera pronunciada frente a las divisas europeas. Por otro lado, las divisas asiáticas han perdido frente al dólar, ya que los aranceles de represalia previstos son mucho más altos y estos países no tienen capital para negociar con EE.UU. El movimiento actual en contra de las divisas del G10 también es una función del éxito pasado del dólar: en los últimos cinco años, ha habido un flujo masivo de capital hacia EE.UU. debido al rendimiento del mercado de valores. Ese flujo ahora se está invirtiendo. Dado que la liquidez del mercado no es buena, no descartamos movimientos disruptivos en las próximas semanas.

Renta Variable:

La diversificación es más importante que nunca a medida que aumenta la incertidumbre

Las medidas presentadas en el Rose Garden probablemente tendrán consecuencias a largo plazo y potencialmente dolorosas para el crecimiento global. Como resultado de la guerra comercial global anunciada unilateralmente, los consumidores y responsables políticos asustados harán solo una cosa: esperar y no hacer nada. El costo de la incertidumbre se espera que sea enorme y podría crecer día a día. La incertidumbre sobre la seguridad laboral podría aumentar; la incertidumbre sobre dónde y cuándo invertir, si consumir o viajar, también será mayor. Diversificar las carteras a través de clases de activos, sectores y geografías podría ser una forma potencial para que los inversionistas gestionen el riesgo.

Caso de riesgo – recesión

Si ninguno de los aranceles anunciados se revierte mediante acuerdos en las próximas cuatro semanas aproximadamente, la economía global podría correr el riesgo de entrar en una crisis tipo "shock del precio del petróleo" a mitad de año. Nuestras estimaciones previas de ganancias y objetivos para los índices tendrían que ser revisadas significativamente a la baja.

En nuestra opinión, solo los sectores de acciones más defensivos (telecomunicaciones, servicios públicos, productos básicos de consumo, salud) podrían desempeñarse de manera relativamente robusta en tal escenario negativo. Los sectores que han generado los mayores rendimientos para los inversionistas en los últimos años podrían estar en mayor riesgo de ser vendidos. Se espera que las valoraciones caigan, aunque anticipamos que los recortes en ganancias no serán tan pronunciados. Los sectores cíclicos, como los bienes de consumo discrecional, bienes de capital y empresas de software empresarial, probablemente experimenten las mayores revisiones negativas en ganancias. Mientras EE.UU. ha abierto la puerta a un conflicto comercial con el resto del mundo, cada país tiene sus ojos puestos en uno solo: EE.UU. Esto podría mitigar parte del daño económico en el resto del mundo. Los mercados fuera de EE.UU. podrían seguir cayendo algo menos que los mercados bursátiles de EE.UU. Las pequeñas y medianas empresas europeas son más sensibles a la economía y es poco probable que superen el desempeño en tal escenario. En Asia, los mercados bursátiles han sido fuertemente afectados por los aranceles anunciados, que excedieron las expectativas del mercado. Japón y Vietnam, orientados a las exportaciones, podrían seguir experimentando ventas debido a los aranceles inesperados. Los mercados orientados al mercado interno, como China, India e Indonesia, podrían mostrar una relativa resiliencia en comparación con otros mercados regionales. Hasta ahora, Australia y Singapur han sido menos afectados directamente por los aranceles con las tasas de aranceles más bajas de la región Asia-Pacífico. Los sectores defensivos y enfocados en el mercado interno en ambos países probablemente se están manteniendo mejor que otros sectores  

Caso base-negociación

En este momento, seguimos siendo optimistas de que los próximos días y semanas ofrecerán tiempo suficiente para evitar una guerra comercial a gran escala. Podrían fabricarse más autos en EE.UU. Los agricultores estadounidenses podrían exportar más productos al extranjero. En su discurso en el Rose Garden, Trump volvió a referirse al mercado de valores, manteniendo viva nuestra expectativa de que podría intervenir con medidas de apoyo. Como tal, dejar las carteras sin cambios podría ser la mejor decisión en este momento. Sin embargo, incluso en un caso de "negociación", esperamos que la próxima temporada de reportes del primer trimestre obligue a reducir las estimaciones de ganancias del consenso. La economía global y los mercados bursátiles han mostrado una resiliencia asombrosa mientras el mundo ha experimentado una serie de "eventos cisne negro" durante los últimos 15 años (Crisis del Euro, burbuja inmobiliaria china, Covid, guerra en Ucrania). Se necesitaría una reversión de confrontación global a cooperación global para limitar el daño a la economía y las acciones.

Activos Reales Líquidos:

A medida que la economía mundial afronta los desafíos que plantean los aranceles, se espera que el crecimiento se desacelere, particularmente en sectores cíclicos como el comercio minorista. El panorama macroeconómico sugiere la posibilidad de nuevos recortes de tipos de interés, lo que podría impulsar a los sectores sensibles. En activos reales cotizados, este entorno ofrece oportunidades de crecimiento, particularmente en proyectos de infraestructura doméstica y sectores defensivos como la vivienda para personas mayores.

Bienes inmuebles cotizados

Aunque los bienes raíces cotizados no serán inmunes al impacto de los nuevos aranceles anunciados, el impacto relativo debería ser más moderado, dada la naturaleza parecida a bonos de los arrendamientos, con duraciones promedio de más de 5 años. El sector de arrendamiento neto es un buen ejemplo, con duraciones promedio ponderadas de arrendamientos de más de 10 años, y donde la mayoría de los inquilinos son de grado de inversión, lo que aísla a los propietarios de un entorno económico débil. Otros sectores defensivos dentro de los bienes raíces cotizados, que son menos sensibles a la economía, incluyen la vivienda para personas mayores, como se mencionó anteriormente, ya que todos los arrendamientos son basados en necesidades y pagos privados, y el sector de viviendas prefabricadas, que está creciendo en demanda y está compuesto mayoritariamente por comunidades de retiro restringidas por edad. Finalmente, a pesar de los titulares negativos tras la noticia de DeepSeek, el sector de centros de datos ha tenido un rendimiento significativamente superior durante períodos de incertidumbre económica debido a la demanda basada en necesidades, arrendamientos de 7-10 años y un crecimiento constante de ganancias de un solo dígito alto.

Infraestructura cotizada

Dentro del universo de infraestructura cotizada, vemos poco impacto en los sectores. La mayoría de las empresas están basadas en el mercado interno, vendiendo servicios esenciales a clientes también locales, lo que proporciona un flujo de efectivo mucho más predecible y resistente. Esperamos que los sectores de servicios públicos y comunicaciones tengan prácticamente nulo impacto debido a los aranceles más altos, y si observamos los sectores más cíclicos, también esperamos poco impacto directo. Una economía que se desacelera y el cambio en los flujos comerciales podrían afectar más a las empresas de transporte y energía, y estaremos monitoreando los sectores para detectar dislocaciones de precios y encontrar posibles puntos de entrada. En la medida en que el crecimiento global se desacelere más ampliamente, pensamos que las características defensivas de la infraestructura se destacarán, y el costo de capital podría verse afectado positivamente si hay una disminución significativa en las tasas de interés. El enfoque en la economía interna, con inversiones en infraestructura y sectores defensivos, ofrece estabilidad en medio de la incertidumbre económica global. En general, a pesar de los desafíos globales derivados de las incertidumbres por los aranceles, esperamos que las perspectivas para los bienes raíces cotizados sigan siendo positivas, con valoraciones atractivas que ofrecen oportunidades para inversores en busca de retornos estables en un mercado volátil.

Commodities

Los aranceles de EE. UU. tienen un impacto potencialmente amplio en el espacio de las materias primas. Para la mayoría de las materias primas, la perspectiva de una guerra comercial podría generar preocupaciones sobre la demanda, lo que representaría un importante obstáculo para los metales industriales y el complejo energético. No es sorprendente que materias primas como el cobre y el aluminio, que se beneficiaron más de ciertos aranceles, ahora estén en riesgo de perder más. Las materias primas energéticas también enfrentan una posible represalia debido a la desaceleración del comercio global. En particular, una posible menor demanda podría exacerbar el desequilibrio en el ya bien abastecido mercado del petróleo crudo. Las materias primas agrícolas también son motivo de preocupación. Con China como objetivo destacado del plan arancelario y los aranceles siendo amplios en otros compradores potenciales, la demanda de exportaciones de granos de EE. UU. también podría disminuir.

El oro podría beneficiarse de los aranceles. El riesgo de una posible desaceleración económica global y la creciente presión inflacionaria sobre los precios de los consumidores son positivos para el oro. Además, la reacción a corto plazo de un dólar estadounidense más débil también respalda al oro. Finalmente, después del shock inicial de los planes arancelarios y las posibles represalias de varios socios comerciales de EE. UU., es posible que veamos que las materias primas vuelvan a ser foco de atención. Si la inflación se vuelve más persistente, podríamos ver que las materias primas en general vuelvan a captar la atención de los inversores que buscan protegerse contra condiciones económicas inflacionarias.