El oro vuelve a brillar

El oro y las empresas mineras de oro obtuvieron buenos resultados en 2024

El oro tuvo un desempeño notable a lo largo de 2024, y el metal también experimentó un aumento significativo en las primeras semanas del nuevo año, alcanzando un máximo histórico. Con una ganancia de poco más del 27%, el metal amarillo registró su mayor incremento anual desde 2010, cuando subió un 29,6%. La fuerte demanda física, junto con el papel del oro como refugio seguro en tiempos de incertidumbre, impulsaron el precio a niveles récord. Nuestras perspectivas para los próximos meses y para 2025 siguen siendo positivas. En este contexto, los inversores pueden preguntarse si la exposición a acciones de empresas mineras de oro no es igualmente atractiva, especialmente porque estos valores superaron al oro durante largos períodos en 2024. Sin embargo, la ganancia anual en las acciones de empresas mineras de oro fue solo del 13,3% en 2024 en su conjunto. Tanto el oro como las acciones de empresas mineras de oro son atractivos, en nuestra opinión. No obstante, a pesar de sus muchas similitudes, también existen diferencias que deben considerarse antes de tomar una decisión de inversión.

1. Oro físico

1.1 Un activo con ciertas ventajas 

Tradicionalmente, el oro ha sido considerado como un refugio seguro contra la inflación y las recesiones económicas. Cuando los inversores pierden la confianza en los mercados de capitales o se avecinan grandes problemas geopolíticos, la demanda de oro como refugio seguro suele aumentar considerablemente. Además, como moneda, el metal amarillo tiene al menos 3.000 años de historia, eclipsando a casi todos los demás medios de pago conocidos. Aunque hoy en día el oro se utiliza poco como moneda, sigue sirviendo como depósito de valor. Una perspectiva a muy largo plazo revela las ventajas del oro. En los últimos 50 años, el oro ha superado a todas las opciones de inversión comparables. Además, la cantidad de oro físico en el mundo es limitada y la producción de oro alcanzó su punto máximo hace años. Creemos que su escasez debería ayudar al oro a mantener su valor a largo plazo.

El oro también es uno de los pocos activos que no es simultáneamente un pasivo de otro participante del mercado. En caso de venta, es altamente líquido, aunque el oro físico debe comercializarse físicamente. Cualquiera que sea el precio, normalmente se puede encontrar rápidamente un comprador. Como resultado, el oro puede intercambiarse fácilmente por otros bienes en momentos de emergencias. Los gobiernos también han utilizado esta función del oro: a principios de la década de 1990, por ejemplo, India transfirió sus reservas nacionales de oro al Fondo Monetario Internacional por puente aéreo para cubrir su déficit de balanza de pagos.

En un contexto de cartera, el oro tiene una correlación de baja a negativa con otras clases de activos importantes durante muchas fases del mercado, lo que significa que generalmente proporciona una diversificación efectiva y puede reducir el riesgo general. Sin embargo, cabe señalar que, como ocurre con todas las correlaciones, existen excepciones e incluso períodos en los que el oro se mueve en paralelo con muchos activos. En general, el oro puede ayudar a reducir la volatilidad de la cartera porque los factores que afectan los rendimientos de la mayoría de las clases de activos, tanto a nivel macro como micro, tienden a no tener un impacto significativo en el precio del oro. Por lo tanto, como componente de la cartera, el oro puede ofrecer el beneficio tanto de la reducción del riesgo como de la acumulación de riqueza.

1.2  En 2024, la fuerte demanda hizo subir el precio del oro  

A principios de 2024, el oro se cotizaba a alrededor de 2.060 dólares la onza troy, pero a finales de año había subido a aproximadamente 2.625 dólares. Incluso alcanzó un máximo histórico de alrededor de 2.800 dólares en las primeras semanas de 2025. El repunte del año pasado fue impulsado en gran medida por las expectativas de que la inflación disminuiría y que la Reserva Federal de EE.UU. reduciría drásticamente los tipos de interés. Dado que el oro no paga intereses, la caída de tipos respalda su precio, mientras que el aumento de los tipos incrementa el coste de oportunidad de mantener oro.

Sin embargo, otros factores también han impulsado el desempeño positivo del oro: preocupaciones sobre el descontrol del déficit presupuestario de EE.UU. bajo la nueva administración estadounidense, la diversificación de las reservas del banco central en oro y las consiguientes fuertes compras (especialmente por parte del banco central chino y otros bancos centrales de mercados emergentes), cobertura contra la inflación persistente y un panorama geopolítico preocupante, con muchos nuevos puntos conflictivos. La influencia de estos factores fue tal que, en ocasiones, durante el año, ni siquiera un dólar en alza y el aumento de los rendimientos estadounidenses pudieron detener la apreciación del precio del oro.

Gráfico 1. La oferta monetaria está impulsando el precio del oro, al igual que la demanda de los bancos centrales.

^{Fuentes: Bloomberg Finance L.P., DWS Investment GmbH, datos a 30/01/2025}

Demanda de los bancos centrales

La actividad de los bancos centrales ha sido un factor clave detrás del aumento de los precios del oro. Los bancos centrales de todo el mundo han incrementado sus compras de oro (en forma de lingotes) como parte de la gestión de sus reservas. Para algunos bancos centrales, la desdolarización y la protección contra sanciones pueden haber jugado un papel importante. También vale la pena señalar que los esfuerzos de muchas autoridades monetarias para aumentar sus reservas de oro parecen no estar relacionados con la fortaleza de la economía estadounidense, el desempeño de los mercados de valores estadounidenses, las fluctuaciones del dólar estadounidense o las tasas de interés.

Crecimiento de la oferta monetaria mundial

A largo plazo, el crecimiento de la oferta monetaria también influye en el precio del oro. Como se puede ver en el gráfico, existe una clara correlación entre el crecimiento de la oferta monetaria de EE.UU. y el precio del oro. Las ganancias del precio del oro tienden a acelerarse en respuesta a períodos de crecimiento inusualmente rápido de la oferta monetaria. Está claro que no es posible predecir la dirección a corto plazo del precio del oro utilizando solo la oferta monetaria, pero puede dar una indicación de la tendencia probable para el futuro.

Flujos de ETF

El interés de los inversores en los ETF de oro también ha desempeñado un papel importante en el respaldo de los precios. La demanda mundial de ETF de oro aumentó en 2024, registrando su primera entrada neta anual en cuatro años. Los activos bajo administración en ETF de oro respaldados físicamente aumentaron un 26 por ciento, alcanzando los $271 mil millones. Según el Consejo Mundial del Oro, Asia volvió a registrar las entradas más altas. La demanda de los inversores occidentales se estabilizó, con los ETF norteamericanos registrando sus primeras entradas anuales positivas desde 2020, mientras que las salidas europeas cayeron significativamente en comparación con 2023. Las razones para invertir en ETF de oro son las mismas que subyacen a la compra de oro físico: mayor incertidumbre sobre los acontecimientos políticos en EE.UU., los numerosos puntos críticos geopolíticos, la caída de las tasas de interés (especialmente en EE.UU.) y, por supuesto, el aumento del precio del metal precioso, con el oro alcanzando un nuevo máximo histórico no menos de cuarenta veces en 2024.

1.3  Las perspectivas para el oro parecen positivas  

De cara al futuro, varios factores nos hacen ser optimistas sobre el desempeño del oro. En particular, creemos que los bancos centrales continuarán comprando oro. Incluso si lo hacen a una tasa algo más baja, esta demanda brindará apoyo y debería atraer a inversores preocupados por los precios que buscan beneficiarse del impulso proporcionado por los bancos centrales. Además, esperamos que las políticas económicas y comerciales del presidente Trump provoquen nerviosismo en el mercado, lo que también debería generar un interés continuo en el oro. También es probable que la Reserva Federal continúe recortando las tasas de interés, aunque a un ritmo más lento. Otros factores que respaldan al oro incluyen la expansión monetaria continua, las preocupaciones sobre el aumento de los déficits presupuestarios en el contexto de políticas fiscales muy laxas en todo el mundo y la tendencia a la desdolarización, que, aunque sigue siendo débil, es un factor, particularmente en los mercados emergentes.

2. Acciones mineras de oro

2.1 Una alternativa al oro físico, pero con alguna diferencia

A primera vista, las acciones de los mineros de oro parecen ser una alternativa atractiva a la inversión en oro físico para aquellos que desean participar indirectamente en el rendimiento del metal precioso amarillo, al tiempo que aseguran el potencial de rendimiento de una acción. En 2020, en particular, las acciones de la minería de oro tuvieron un fuerte desempeño después de un rendimiento bastante mixto a débil en años anteriores. La inversión en mineras de oro a menudo se considera una inversión apalancada en oro, pero esta mayor sensibilidad al precio del oro también se refleja en una volatilidad generalmente mucho mayor.

A diferencia de las materias primas físicas, las empresas mineras pueden generar ganancias y flujos de efectivo que benefician a los inversores. Una inversión de capital también permite a los inversores participar tanto en la producción actual como en la futura de las minas respectivas. Los dividendos generan ingresos adicionales, que dependen en parte del precio del metal precioso subyacente. Debido a sus mayores márgenes de beneficio, consideramos que las acciones mineras ofrecen una oportunidad de crecimiento de bajo valor. Sin embargo, el descubrimiento de nuevos yacimientos de oro ha disminuido significativamente en las últimas décadas. Como resultado, las barreras a la explotación son muy altas y las empresas mineras tienen que realizar inversiones sustanciales.

Gráfico 2. En 2024, las acciones mineras de oro superaron en ocasiones al precio del oro. 

^{Fuentes: Bloomberg Finance L.P., DWS Investment GmbH, datos a 30/01/2025; *FTSE Gold Mines Index}

Ha habido largos períodos de incertidumbre en los últimos años debido a los altos niveles de deuda de las empresas mineras. Sin embargo, los ratios de deuda y los balances de muchas empresas mineras de oro que cotizan en bolsa han mejorado, y los márgenes de beneficio han sido excepcionalmente altos gracias al aumento del precio del oro. Queda por ver si todas las empresas han aprovechado la oportunidad para invertir en el desarrollo de nuevos depósitos de oro. Si este no es el caso, el crecimiento futuro de la producción podría estar en peligro. Las fusiones y adquisiciones en el sector minero pueden ser un factor aquí. Las empresas mineras más grandes y poderosas, con suficiente efectivo y oportunidades limitadas de crecimiento orgánico, pueden tratar de adquirir competidores más pequeños centrados en la exploración o consolidar las operaciones existentes. Esto podría desencadenar una ola de consolidación.

En un mercado del oro que creemos que se consolidará y crecerá, el enfoque al seleccionar empresas debe centrarse en si los operadores mineros no solo están establecidos, sino que ya han invertido en asegurar la producción futura. También debería haber un historial de control de costos y desempeño constante: factores que generalmente se consideran en todas las inversiones de capital.

Gráfico 3. La minería de oro ha reducido sus niveles

^{Fuentes: Bloomberg Finance L.P., DWS Investment GmbH, datos a 30/01/25} 

Empresas de regalías mineras

También hay empresas mineras que se especializan únicamente en otorgar licencias para proyectos mineros. Dichas empresas generan ingresos continuos sin tener que invertir en la construcción de minas u operar maquinaria compleja. Estas empresas especializadas se enfocan en generar regalías que les aseguren una parte de la producción, o el derecho a comprar una parte fija de la producción a un precio con descuento, de una variedad de proyectos mineros. Como resultado, generan ingresos estables sin estar expuestas a las dificultades operativas que a menudo enfrentan las empresas mineras tradicionales.

Las empresas mineras tradicionales tienen enormes costos de capital en muchas áreas de sus operaciones. Por el contrario, las empresas de regalías o de transmisión tienden a ser pagadoras pasivas de regalías. Negocian contratos que les dan derecho a una parte de los ingresos o del producto extraído una vez que la mina esté en funcionamiento. Esta distinción es extremadamente importante desde la perspectiva del riesgo de un inversor.

En caso de desarrollos adversos del mercado, como la caída de los precios de los productos básicos o el cierre inesperado de una mina, las compañías de regalías también sufren, pero no están vinculadas a los costos fijos directos asociados con el mantenimiento de una operación costosa. Sus costos tienden a ser mucho más bajos. Estas empresas satisfacen una necesidad específica de financiamiento en la industria minera y brindan opciones viables para los operadores mineros que son reacios a recaudar capital o asumir deudas significativas. Las empresas de regalías mineras ahora se consideran un subsector central e importante dentro del sector de metales y minería.

2.2 Factores positivos para las mineras de oro

En nuestra opinión, las perspectivas para los mineros de oro parecen positivas, y no solo porque es probable que el precio del oro esté bien respaldado. La industria parece haber salido de un período de rápido aumento de los costos. Como resultado, esperamos que los márgenes de estas empresas se mantengan sólidos. Los rendimientos del flujo de caja también deberían continuar beneficiándose, dado que los precios del oro son tan altos. Además, las valoraciones actuales de las principales mineras sugieren que existe un mayor potencial alcista. En general, las acciones de minería de oro continúan ofreciendo un potencial de crecimiento independiente del precio del oro. A diferencia de los mineros, el oro físico no paga dividendos ni intereses y no puede crecer a través de la expansión comercial o las ganancias de eficiencia.

Gráfico 4. Las valoraciones de las acciones de minería de oro están en niveles atractivos (Relación Precio-Valor Neto de los Productores de Oro de América del Norte)

Fuentes: Bloomberg Finance L.P., DWS Investment GmbH; datos a 30/01/25

Sin embargo, los inversores no deberían verse tentados a considerar las acciones de la minería de oro como una simple "inversión de oro apalancada". Esto se debe a que los riesgos específicos de la empresa y las incertidumbres generales asociadas con las operaciones mineras permanecen y pueden conducir a una mayor volatilidad en los valores. Si los precios del oro cayeran bruscamente, los efectos de apalancamiento de los mineros podrían resultar en pérdidas aún mayores.

3. Resumen

Los impulsores actuales del precio del oro deberían permanecer vigentes por ahora, dando al oro el potencial de tener un buen desempeño en 2025. En particular, el alivio de la inflación y la caída de las tasas de interés deberían brindar apoyo. Al observar los gráficos técnicos a más largo plazo del precio del oro durante varias décadas, está claro que el potencial alcista aún podría no agotarse y que se pueden esperar más ganancias, al menos de este lado... aunque, como ya se mencionó, no se pueden descartar movimientos intermedios de corrección y retrocesos.

También somos optimistas con respecto a los mineros de oro. Sin embargo, la historia ha demostrado que tales acciones no siempre son la mejor opción debido a sus riesgos inherentes. Solo en el caso (bastante teórico) de una prohibición del oro, las ventajas son obvias. Históricamente, las acciones no se han visto afectadas por dicha prohibición y podrían continuar permitiendo a los inversores obtener exposición al oro.

En última instancia, una buena combinación de acciones de oro y minería podría permitir a los inversores disfrutar de los beneficios de ambos activos, sin estar completamente expuestos a ninguno de ellos y a sus riesgos asociados.