La anunciada dimisión del primer ministro británico, Keir Starmer, marca un importante punto de inflexión político. Sin embargo, los mercados financieros reaccionaron con notable cautela. Esta calma es reveladora. Sugiere que los inversores se centran menos en los titulares políticos y más en si el marco de política monetaria y fiscal del Reino Unido está cambiando de forma significativa. Por ahora, la respuesta parece ser negativa.

Durante muchos años, los gilts ocuparon una posición intermedia estable entre los bonos del Tesoro estadounidense (Treasuries) y los Bunds alemanes.[1] Esto reflejaba claras diferencias macroeconómicas. La Reserva Federal actuó antes y de forma más decisiva para mantener los rendimientos de EE. UU. relativamente altos, mientras que el Banco Central Europeo (BCE) mantuvo bajos los rendimientos alemanes mediante tipos negativos y programas de compra de activos. El Reino Unido, con una inflación más alta que la de la Eurozona pero con menos presión cíclica que EE. UU., se situaba en un punto intermedio. En consecuencia, los rendimientos de los gilts cotizaban sistemáticamente por encima de los Bunds pero por debajo de los Treasuries.

Esta relación se estrechó en 2022 antes de romperse bruscamente. El detonante fue el denominado “momento Liz Truss”, cuando un paquete fiscal sin financiación provocó una fuerte venta en los mercados. Para los inversores, esto supuso un punto de inflexión, ya que la credibilidad fiscal del Reino Unido dejó de darse por garantizada. Desde entonces, los gilts han pasado a considerarse menos como un “punto intermedio” y más como un mercado diferenciado, claramente sensible a los movimientos de los tipos globales.

En nuestra opinión, el mayor alineamiento de los gilts con los Treasuries en los últimos meses refleja tres factores principales. En primer lugar, la prima de riesgo del Reino Unido ha disminuido desde el episodio de Truss. En segundo lugar, los perfiles de política monetaria del Banco de Inglaterra y de la Reserva Federal han convergido. La inflación sigue siendo persistente en el Reino Unido, lo que sugiere que los tipos de interés pueden tener que mantenerse elevados durante más tiempo del previsto anteriormente. En tercer lugar, ambos mercados están cada vez más condicionados por la dinámica global de los tipos reales, mientras que los Bunds están más influenciados por factores específicos del BCE.

En este contexto, la moderada reacción del mercado ante la dimisión de Starmer no resulta sorprendente. El anuncio se percibió más como la culminación de un ajuste en curso que como un nuevo shock. Parte de la prima de riesgo político ya se había incorporado a los precios. Lo que importa ahora es si cambia la trayectoria de la política económica. Mientras esto no ocurra, es probable que las reacciones del mercado sigan siendo contenidas.

Seguimos manteniendo una visión constructiva sobre los gilts, aunque consideramos que el nivel actual de rendimientos modera en cierta medida su atractivo. Esta opinión se ve respaldada por la moderación de la inflación, un mercado laboral más débil y un banco central que puede permitirse actuar con paciencia. Lucas Brauner, economista del Reino Unido en DWS, lo resume así: “Para el Banco de Inglaterra, poco cambia tras la dimisión. La política monetaria ya es restrictiva y el entorno actual apunta más a la paciencia que a nuevas subidas rápidas de tipos”.

El mensaje para los inversores es claro. Los titulares provienen de Westminster. Sin embargo, es probable que la dirección de los gilts siga estando impulsada por los tipos globales, el Banco de Inglaterra y la credibilidad fiscal. Mientras estos factores permanezcan sin cambios, es probable que el ruido político tenga solo un impacto limitado en los mercados.